2018 年，收入同比增长7.61%，盈利同比增长11.78%，业绩略高于预期

    4 月19 日晚间，公司发布2018 年报：1）营业收入同比增长7.61%至26.63亿元，归母净利增长11.78%至7.34 亿元，扣非净利增长10.82%至7.24亿元；2）实际业绩高于我们预期5.14%。我们认为2018 年净利增长主要来自：车流量内生增长、财务费用下降。我们预计2019-2021 年EPS 为0.29/0.32/0.35 元，调整目标价至4.05-4.12 元，维持“增持”评级。

    福厦线车流量内生增长强劲，罗宁高速收入增速转正

    2018 年，福建省私家车保有量提升，带动高速公路客车流量稳健增长；经济下行叠加贸易摩擦，使货车流量增速放缓。2018 年，福建省高速公路总车流量同比增长8.9%，其中，客车、货车分别同比增长10.5%、3.3%。同期，公司核心路段泉厦、福泉高速通行费收入同比增长8.5%、6.0%，福厦线客车增速显著高于货车。罗宁高速通行费收入增速转正，2018 年罗宁高速收入增长14.0%，而2017 年降幅约37.7%。

    车流量内生增长、财务费用下降，贡献盈利主要增量

    2018 年，公司收入、毛利润、营业利润、归母净利分别同比增长7.6%、8.6%、11.2%、11.8%。我们认为：1）收入的增长主要源自泉厦、福泉高速车流量增长；2）毛利率同比提高0.58pp，主要来自经营杠杆；3）营业利润同比增加1.30 亿元，主要因为毛利润增加1.30 亿元，财务费用下降的3,408 万元与投资收益降低的2,434 万元部分抵消，管理费用率保持稳定。2017 年，公司因收到参股的厦门国际银行2015、2016 年度的分红，确认投资收益约7,785 万元，使基数较高；2018 年，公司收到厦门国际银行2017 年度分红，确认投资收益4,318 万元，投资收益同比有所下降。

    高股息具有吸引力，2019 年需关注差异化收费政策的影响

    在A 股高速公路中，公司分红率、股息率较高。公司2018 年度分红率约56%，对应股息率为4.27%（收盘价2019/4/19）。假设2019-2021 年度分红率维持在56%，我们预计公司股息率为4.63%/5.04%/5.67%（收盘价2019/4/19）。自2019 年起，福建省开始执行《关于扩大高速公路差异化收费试点工作的通知》，明确八项高速公路差异化收费政策。在降低社会物流成本背景下，差异化收费可能降低单车收费标准，但也会诱增车流量驶入高速公路。因政策已执行的时间较短，2019 年仍需密切关注政策落实情况。

    调整目标价至4.05-4.12 元，维持“增持”评级

    基于2019 年路网情况预测，我们调整2019/2020 年归母净利预测至7.94/8.65 亿元（前次7.83/9.02 亿元），并首次引入2021 年预测9.73 亿元。我们调整目标价至4.05-4.12 元（前次3.30-3.40 元），基于：1）DCF：基于WACC=8.99%（前次9.95%），测算每股价值4.12 元；2）PE：行业估值中枢为12x 2019PE，因公司股息率较高给予溢价，基于14x 2019PE测算每股价值为4.05 元。维持“增持”评级。

    风险提示：车流量增速放缓、收费标准降低、参股公司亏损扩大。