事件：公司发布2022 年业绩，全年实现营收808.22 亿元，同比-24.38%，归母净利润42.73 亿元，同比-64.49%。单Q4，实现营收216.58 亿元，同比+16.49%，归母净利润6.76 亿元，扭亏为盈。

    点评：

    业绩符合此前预告预期，产品竞争力持续提升，挖机销售结构优化相对明显：根据中国工程机械工业协会，2022 年，挖机、起重机行业销量分别为26.1、4.7 万台，分别同比-24%、41%，公司整体收入端增速表现好于行业；单Q4，实现营收同比转正，一方面系2021 年同期基数较低，另一方面，也符合2022 年下半年终端开工、销量环比向好趋势。分主营产品来看：

    ①挖机：收入357.6 亿元，同比-14.4%，占比约44%，毛利率27.9%，环比中报提升2.8pct。挖机收入表现超越行业销量增速，下半年毛利率改善幅度是所有产品线中最好的，我们认为主要系公司挖机销售结构优化所致，一方面海外销售占比提升，另一方面，中大挖销售占比提升。三一挖机连续12 年蝉联国内市场销量冠军，超大型挖掘机市占率于 2022 年提升至第一。

    ②混凝土机械：收入150.8 亿元，同比-43.5%，占比约19%，毛利率21.8%。2022 年，搅拌车市占率超过30%，同比+9pct。

    ③起重机：收入126.7 亿元，同比-42.0%，占比约16%，毛利率15.8%。2022 年，汽车起重机市占率提升至32%；履带起重机整体市场份额超过40%，稳居全国第一。

    ④路面及桩工机械：两者收入分别为30.8、30.7 亿元，同比+13.9%、-40.7%。2022 年，摊铺机、旋挖钻市场份额分别突破30%、40%。

    经营稳健，整体毛利率环比向好，控费效果显现后盈利能力有望改善：①现金流方面：2022 年，公司经营性净现金流40.99 亿元，净现比96%，回款率超过90%，在行业下行、资金面紧张情况下，公司严控风险优选客户，保持较好经营质量。②盈利能力方面：

    公司整体毛利率24.02%，同比-1.83pct，呈逐季度改善趋势，Q1-Q4 分别为22.17%、22.84%、23.53%、27.26%。整体净利率5.5%，同比-6.12pct，盈利水平下滑主要系费用刚性压力较大，期间费用率19.28%，同比+4.45pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.53、+0.68、+2.48、-0.24pct，而研发费用为四费中唯一同比增长的，达到69 亿，同比+6%。展望2023 年，伴随公司国内外市场结构与产品结构的进一步优化，在支持“两新三化”战略不变情况下，有针对性地进行控费提效，有望促进净利率回升。

    国际化布局战略迈入收获期，出口持续增长有望支撑公司2023 年营收同比正增：2022 年，公司实现海外营收365.7 亿，同比+47.2%，毛利率26.4%，较国内市场高4.44pct，占总营收比重45.7%，同比上升22.3pct，经多年布局，公司在国际市场竞争力持续提升，2021 年确立“以我为主、本土经营、服务先行”的经营策略后，海外销售连年增长亮眼，实现了销售结构的显著转变。分地区看，公司在欧美发达市场实现约158 亿营收，同比+53%，彰显公司产品在高端市场的认可度；分产品看，公司挖机出口33489 台，占中国行业出口31%，在海外市场份额超过8%，同比提升约2pct。

    2023 年公司国际化战略将进一步深化，根据年报披露，公司预计2023 年整体营收增长将超过10%，当前国内市场仍处于周期下行阶段，海外销售规模的扩大将是支持营收增速回正的关键。

    投资建议：我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为890.0、1007.7、1200.2 亿元，同比增速分别为10.1%、13.2%、19.1%，归母净利润分别为70.0、90.8、120.4 亿元，同比增速分别为63.8%、29.7%、32.6%，对应 PE 分别为22/17/13 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：基建、房地产政策效果不及预期；海外需求大幅下滑风险；市场竞争导致盈利能力受损；控费效果预期；海外市场拓展不及预期。