公司发布2020 年年报：2020 年实现营业收入1000.5 亿元，同比增长31.3%，归母净利润154.3 亿元，同比增长36.3%，扣非归母净利润139.5 亿元，同比增长34.0%，经营净现金流133.6 亿元，同比增长12.5%。

    支撑评级的要点

    核心产品竞争力持续提高，市场份额进一步提升。受下游基建、地产投资需求拉动，叠加环保政策升级、设备更新需求增长、人工替代效应等因素的推动，工程机械行业延续高景气度，公司作为行业龙头，全线产品持续增长，国内外市场份额持续提升，再次刷新历史最好经营业绩。分产品来看，挖掘机械销售收入375.3 亿元，同比增长 35.9%，国内市场上连续10 年蝉联销量冠军，大、中、小挖市场份额全线大幅提升，挖掘机产量超9 万台，居全球第一；混凝土机械实现销售收入270.5 亿元，同比增长16.6%，稳居全球第一品牌；起重机械销售收入达194.1 亿元，同比增长38.8%，汽车起重机市场份额持续提升，与行业龙头差距不断缩小；桩工机械销售收入68.3亿元，同比增长41.9%，稳居中国第一品牌；路面机械销售收入28.04 亿元，同比增长30.59%，摊铺机市场份额居全国第一，平地机、压路机市场份额明显提升。同时公司加大研发投入和产品创新，20 年共投入62.6 亿元，同比增长33.2%，占营业收入比例达 6.3%，极大地提升了公司产品竞争力。

    数字化及智能化转型成果显著，公司经营能力持续提升。公司继续积极推进数字化及智能化转型，大力推进“灯塔工厂”建设，在国内各大产业园广泛采用视觉识别、工艺仿真、重载机器人等前沿工业技术和数字技术，极大地提升了人机协同效率与生产效率，大幅降低制造成本，进一步增强公司在全球的综合竞争力，2020 年公司人均创收404.1 万元，处于全球工程机械行业领先水平。受益于生产运营效率的提升，公司费用水平持续下降，2020 年期间费用率为12.8%，同比下降1.8pct，其中销售费用率同比下降1.9pct，管理费用率同比下降0.5pct。2020 年公司整体毛利率为29.8%，同比下降2.9pc，分产品看，混凝土、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面机械毛利率分别为27.3%/34.7%/21.7%/45.0%/31.1%，分别同比下降2.5pct/4.0pct/2.6pct/0.5pct/5.8pct，毛利率全面下滑主要系产品价格下滑、产品结构调整及运输费纳入营业成本核算等所致，受益公司优秀的成本费用管控能力，净利率同比提升0.6pct 至15.6%。同时，公司高度注重经营质量与风险管控，报告期内经营活动净现金流133.6 亿元，同比增长12.5%，再创历史新高，运营效率也持续提升，应收账款周转天数从去年的 103 天下降至 80天，体现公司可持续、高质量的经营。

    持续深入推进国际化战略，推动公司向全球龙头迈进。2020 年受疫情冲击，海外工程机械市场需求出现一定程度萎缩，但公司仍坚定推进国际化发展战略，全年共实现国际销售收入141.0 亿元，同比下降0.44%，公司海外市场销售情况优于行业，市场份额明显提升，国际化取得积极的进展：东南亚、三一美国、欧洲等主要市场销售收入实现逆市增长，挖掘机海外市场销量突破1 万台，同比增长超30%，北美、欧洲、印度等市场挖掘机市场份额大幅提升，部分东南亚国家已上升至当地第一。随着在海外市场渠道、服务能力、代理商体系、服务配件体系等资源持续投入，公司海外市场的综合能力体系有望持续增强，国际化战略的纵深推进有助于在全球多个市场复制目前的成功经验，实现更多区域的弯道超车，海外广阔的市场需求将为公司中长期增长提供支撑，有助于平滑国内工程机械需求波动，有望带动公司再造一个三一。21 年受益海外需求的回暖，公司国际化销售预计将迎来高速增长，目前公司对应的价值并未充分体现海外市场份额的持续扩张及国内工程机械周期波动趋缓，公司作为行业龙头，未来有望迎来业绩与估值的双击。

    估值

    基于公司20 年业绩及21 年行业需求情况，我们微幅调整公司2021-2023 年归母净利润分别至186.6/208.8/220.6 亿元，对应EPS 为2.20/2.46/2.60 元/股，对应PE 分别为16.0/14.3/13.6 倍，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    全球疫情控制进度不及预期，下游复工进度不及预期，行业竞争加剧，基建和地产投资不及预期。