事件：中信证券发布2022 半年报，业绩个位数下滑。1H22 公司实现营收349 亿 /YoY-7.5%，归母利润112 亿 /YoY -8.2%（实际值较我们预期值119 亿低7 亿）；其中2Q22 营收197 亿/QoQ+29%，归母利润59.7 亿 /QoQ+14%。期末总资产1.40 万亿，较年初+9.7%；净资产2428 亿，较年初+16.1%。期末经营杠杆4.52 倍，较年初下降0.39 倍（主因报告期完成配股）。

    　　中报略低于预期，主因另类投资及直投业务受市场影响业绩波动，同比净减少利润约9 亿。

    　　1H22 中信证券投资（另类投资子公司、科创板跟投主体）、金石投资（直投子公司）分别实现净利润2.72、1.93 亿元，分别同比-71%、-57%，合计同比减少净利润约9.1 亿元，对报告期利润增速拖累作用约7.5pct。剔除上述影响后，其他各项经营仍保持一流水准。

    　　收入结构均衡，市场波动环境下仍保持盈利韧性。1H22 公司营收349 亿元，同比-7.5%。

    　　其中，经纪、投行、资管、投资（含直投/跟投，不含长股投）、净利息收入分别为58.9、34.5、54.3、94.6、27.4 亿，同比分别-13%、+4%、-2%、-17%、+18%。主营收入构成如下：经纪占比21%、投行占比12%、资管占比19%、投资占比33%、净利息占10%。

    　　投行业务再创佳绩，境内股债双冠。1H22 投行分部营业利润18.2 亿元，营业利润占比12%。1H22 境内股权融资主承销规模1650 亿（其中IPO 875 亿）/yoy+16%，市占率22.4%（IPO 市占率28.1%）；债券主承销规模8381 亿元 /yoy+26%，市占率14.9%。

    　　资管业务盈利稳定，分部利润占比20%。1H22 资管分部营业利润30.5 亿，营业利润占比20%。1）券商资管规模持平年初：期末母公司资管规模1.6 万亿元，其中集合计划、单一计划规模0.66、0.94 万亿；私募资管业务（不含养老业务、公募大集合及ABS 产品）市占率16.8%，排名市场第1。目前，公司正在积极推进资管子公司筹设。2）华夏基金利润同比微增：期末华夏基金（控股62.2%）资管规模1.74 万亿，其中公募、机构及国际业务规模1.14、0.60 万亿；1H22 华夏基金实现净利润10.6 亿元 /yoy+1%。

    　　投资类资产保持平稳，投资收益率稳健，负债成本率下降。报告期末投资类资产6417 亿元，较年初基本持平；投资类杠杆（投资类资产/归母净资产）2.64 倍。其中，交易性及衍生金融资产增长（期末5873 亿元，较年初+2%），其他债权投资规模下滑（期末543亿元，较年初-21%）。测算年化净投资收益率约2.94%，显著好于上半年市场指数表现。

    　　期末有息负债4870 亿元，测算年化负债成本率约3.1%，较2021 年下降0.3pct。

    　　投资分析意见：维持买入评级。当前22 年动态PE 仅12 倍、动态PB 1.14 倍。下调直投及另类子公司业绩，从而下调22 年盈利预测，维持23-24 年盈利，预计22-24 年实现归母利润242、322、374 亿元（原预测22 年为266 亿元），同比分别+5%、+33%、+16%。

    　　公司现静态PB 1.29 倍，处于上市以来3%分位数（相当于2018 年底），但22EROE 显著好于2018 年，且作为行业龙头持续受益于资本市场改革和行业创新，仍维持买入评级。

    　　风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；股票市场大幅下跌。