事件描述

    　　中信证券发布2022 年一季报，报告期内实现营业总收入152.2 亿元，同比下滑7.2%，实现归属净利润52.3 亿元，同比增长1.2%；加权平均净资产收益率同比下降0.55pct 至2.26%；剔除客户资金后的经营杠杆较年初下降10.3%至4.31 倍。

    　　事件评论

    　　受市场回调影响，公司顺周期业务线条均有所下滑。1）经纪、投行、资管、利息和自营分别实现净收入31.9、18.3、27.8、10.1 和34.2 亿元，同比变动分别为-9.6%、+14.7%、-0.4%、-5.8%和-12.3%；2）分业务条线来看，2022 年Q1 全市场股票成交额同比增长6.7%至58.4 万亿元，预计公司交易市占率维持稳定的前提下代销业务同比有所下滑；2）一季度末万得全A 指数累计下跌13.4%，中债企业债指数累计下跌0.12%，自营收入下滑成为业绩下降的主要原因。另一方面费用下降叠加减值冲回贡献利润弹性。1）一季度末公司管理费用同比-2.8%至61.1 亿元；2）信用减值冲回4.1 亿元（去年同期减值3.4亿元）对利润贡献较大弹性，从资产端来看一季度末买入返售金融资产为255.4 亿元，较年初大幅下降44.9%，信用业务敞口进一步压降。

    　　积极方面，公司投行和公募业务均有稳定提升。1）公司一季度股权和债权主承销规模分别为609.4 亿元和3781.4 亿元，同比分别增长12.6%和33.1%，股权承销市占率稳定在16.9%，而债权承销市占率则同比提升3pct 至15.6%，合并来看公司投行业务稳定增长；2）一季度末华夏基金总净值和非货基净值规模分别为9617 亿元和6453 亿元，同比分别增长11.8%和21.4%，一季度净利润同比增长5.0%至4.95 亿元，小幅贡献增量。

    　　公司及时降杠杆控制风险，客户资金逆势增长。1）公司2022 年一季度末金融资产较年初降低2.5%至5995.1 亿元，其中交易性金融资产下降1.7%至5361.3 亿元，及时降杠杆并调整资产结构有效对冲市场强波动；2）公司代理买卖证券款较年初增长15.6%实现了逆势增长，前期资本补充后的积极作用有所体现，同时为后续展业奠定了增长基础。

    　　财富管理战略稳步推进，提升速度维持较好态势。1）公司2021 年末公募及私募基金保有量超3800 亿元（较年初增长26%）；2）年末600 万以上客户数达3.5 万户（较年初增长29%），资产规模1.5 万亿元，较年初增长19%；3）2021 年末上线仅2 个月的公募投顾业务签约客户已突破9 万户，签约资产逾70 亿元。

    　　我们持续看好公司作为综合化券商龙头在当前市场背景和监管环境下的成长性，公司在机构服务和财富管理领域持续发力并保持领先地位，有望保证公司盈利能力维持较高水平。公司在头部券商中杠杆运用能力和效率较高，同时率先完成了资本补充为后续增长打下基础。预计公司2022-2023 年归属净利润分别为248.5 亿元和321.1 亿元，对应PE分别为11.2 和9.8 倍，对应PB 分别为1.07 和0.98 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1、市场进一步大幅回调；

    　　2、市场机构化进程减缓。