事件:中信证券公布2021 年年报,净利润增速超前期业绩快报1pct,略超预期。2021 年实现营收765亿元,同比增41%,实现归母净利润231 亿元,同比增55%。报告期平均ROE 11.82%,同比增3.14pct。

    各项业务全面领先,全业务条线双位数增长。业绩构成看,2021 年证券主营收入635 亿(不含商贸及汇兑损益等),同比增33%;轻资本收入占比54%(经纪22%、投行13%、资管18%),重资本收入占比46%(投资类收入36%,利息净收入8%,长股投1%),经纪、投行、资管、利息净收入、投资分别同比+24%、19%、46%、106%、27%。业绩归因看,投资类收入、资管、经纪、净利息分别正向拉动证券主营收入增速10.0pct、7.7pct、5.7pct、5.7pct。

    财富管理:客群优势强化。①产品收入占经纪收入比重提升:证券经纪净收入同比增长21%,市占率9.73%,同比+0.43pct,21 年代销金融产品净收入26.5 亿 /yoy+35%,占证券经纪收入比重20.4%,同比+2.2pct. 期末公私募产品代销保有量超3800 亿,yoy+26%。②高净值客户基础不断巩固:200万资产以上客户规模1.8 万亿 /yoy+21%,其中600 万高净值客户3.5 万户 /户均4286 万;200-600万富裕客户12.3 万户 /户均244 万。③母公司资管与华夏基金均高增:21 年华夏基金净利润23.1亿 /yoy+45%,对集团利润贡献约6.2pct;中信资管净利润贡献约8.9pct。

    机构业务:市占率提升,呈现赢家通吃趋势。①机构经纪: 期末代理买卖证券款2512 亿,市占率13.2%同比+1pct,其中机构款2512 亿,占比54.2%,同比+7.7pct;21 年机构席位佣金占交易佣金比重+4.4pct 至17.1%。②机构投资业务: 2021 年底公司投资资产规模6456 亿,对应投资杠杆3.09x(较2020 年同比增0.3x),测算21 年全年净投资收益率3.94%,同比持平;期末权益衍生工具名义金额4507 亿,同比增36%,交易性股票(对冲持仓为主)规模1776 亿 /yoy+19%。 ③融券业务: 期末余额322 亿 /市占率26.8% (+2.8pct);券池规模418 亿 /yoy+14%。21 年两融利息收入102.3亿,同比增51%。测算21 年公司重资产业务整体ROE 达14.3%。

    投行业务:21 年实现IPO、再融资、债券承销规模全线市占率第一。按发行日统计口径下,2021 年公司境内IPO 承销规模1081 亿元,同比增135%(行业增25%),市占率达17.9%,其中科创板及创业板合计IPO 规模539 亿元,市占率15%,同为市场第一;再融资规模2111 亿元,市占率23.1%;债券承销规模1.56 万亿元,市占率13.7%。

    资产质量夯实且优化:减值计提同比下降51%,一次性商誉减值为主,后续减值压力较小。21 年公司合计计提减值35 亿,同比减少36 亿,下降51%。计提信用减值(以股票质押减值为主)9 亿,同比下降86%,计提商誉减值21 亿(中信里昂减值12 亿、中信华南减值9 亿),计提后中信里昂商誉账面价值8 亿、中信华南0.9 亿。2021 年底股票质押规模220 亿,同比减少97 亿,下降31%,持续大幅压降,股票质押拨贷比升5.7pct 至31%。

    投资分析意见:维持买入评级。考虑公司龙头地位稳固成长趋势性强,维持买入评级;考虑年初至今市场环境情况,小幅下调2022-23 年盈利预测并新增24 年盈利预测,预计2022-24E 公司分别实现归母净利润266、322、374 亿元(原预测22-23 年275、324 亿元),同比分别增长15%、21%、16%。当前收盘价对应2022-2024E 动态PB 为1.14、1.05、0.96 倍。

    风险提示:1、若流动性大幅收紧,则影响市场成交量,从而影响经纪、资管等业务业绩;2、注册制改革不及预期,IPO 放缓。