中信证券披露2021 年中报，报告期内实现营业收入377.21 亿元，同比增长41.05%；归母净利润121.98 亿元，同比增长36.66%。ROE（非年化）6.52%，同比上升1.45pct；EPS（非年化）0.94 元/股，同比增长34.29%。财务杠杆率4.82 倍，较一季度末（5 倍）略有下降，但高于2020 年末的4.59 倍。

    点评：

    各项业务多点开花，QOQ 业绩大幅提升。受益于市场企稳向好，交投日趋活跃，公司中期营收和净利润同比增速均较Q1 显著提升，业务发展势头良好。

    单Q2 营收和净利润环比增速分别达30%、36%。从各项业务净收入情况看，报告期内信用业务利息净收入增速最快，达187%，之后分别为资管业务（69%）、投行业务（49%）、经纪业务（35%）；自营投资业务（-0.3%）是唯一收入下滑的核心业务线，但受益于二季度债牛利好，降幅已较Q1（-31%）大幅收窄。

    投行彰显优势，资管、财富管理双箭齐发。从业务层面看，1.报告期内公司投行业务优势尤为突出，特别是股权承销层面，受价格战持续和监管处罚频率上升影响，2021 年市场竞争格局已由2020 年“中信、中金、建投三足鼎立”

    的局面向“中信一枝独秀，中金、海通、建投、国泰君安、华泰群雄割据”转化，公司股权承销、债券承销、财务顾问业务的规模、收入等核心指标均居行业首位，优势凸显。2.资产管理业务方面，报告期末公司资管部管理规模达13909.62 亿，仍居行业首位，其中主动管理占比达84%，在资管新规过渡期前完成转型压力不大。华夏基金管理规模达16066.14 亿元，坐拥头部公募对公司提升盈利能力，加强业务协同，拥抱基金投资大时代奠定坚实基础。3.

    财富管理业务方面，公司高净值客户已达3.1 万户，资产规模1.4 万亿元，较2020 年末增长15%；财富管理账户签约客户1.7 万户，资产超2100 亿元，带动报告期内代销金融产品业务收入14.28 亿元，同比增长104%。

    主动调整应对波动，资产质量持续提升。从风控角度看，为应对市场波动和股债分化走势，公司大幅压降自营权益证券及衍生品规模，其较2020 年末下降42%；同时提升债券配置，规模较2020 年末增长19%。其中衍生金融资产规模较2020 年末下降28%，为近期首次下降。融资融券规模（+61 亿）和股票质押规模（-9亿）一升一降，顺市而为，继续压降业务风险。对于风险的严格控制使报告期内公司信用减值损失较2020年同期减少11.5 亿。

    投资建议：

    我们认为，证券行业当前业务差异性仍较为有限，在行业马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。中信证券全业务线优势突出，无明显短板，且有能力借大财富管理之势扩大基础客群规模并实现高效导流和业务协同，不断夯实自身优势，持续享有并扩大估值溢价空间，我们坚定看好公司发展前景。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为203.39 亿、256.19 亿、276.58 亿。从过往业绩和股价表现看，公司兼具beta 属性和业绩增长确定性（因业务结构特征存在一定抗周期特性），而当前估值仅1.7xPB，已充分稀释配股风险，我们给予其6 个月目标价30.4 元，对应2.1xPB。

    风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险