投资要点

    利润端增速不及行业主要源于大额减值，总资产突破万亿。公司3 月18 日晚发布2020 年年报，全年营业收入、归母净利润分别同比增长26.06%、21.86%，利润端增速不及行业（+27.98%），主要源于公司本年度计提大额减值（信用减值+其他资产减值合计达70.76 亿元）。截止2020 年底，公司总资产破万亿，为1.05 万亿元，较2019 年末增长33%。

    经纪业务实现短板补强，财富管理表现亮眼。分业务来看，经纪业务上，据年报测算公司股基市占率约为6.65%，较2019 年提高0.80 pct，一方面本年度公司完成收购广州证券，另一方面机构经纪同比也实现快速增长（+78%）。公司财富管理转型持续深入，代销金融产品同比增长145%，财富管理客户数从2019年的7.50 万户增长至12.6 万户，客户资产规模从8738 亿元增长至1.3 万亿元。

    投行业务优势地位稳固，资管业务步入发展新阶段。投行业务上，根据wind统计公司IPO 承销规模排名次于建投、海通、中金， 再融资和债权均为行业第一。资管业务上，公司主动管理规模占比升至77%。2021 年2 月23 日，公司发布公告拟设立全资资产管理子公司——中信证券资管，随着“一参一控”

    限制放开，中信资管有望获得公募牌照，加速旗下大集合产品公募化改造。

    股权衍生品市占率排名行业第一，两融市占率提升明显。投资业务上，公司近年来大力拓展为客户服务的资本中介业务，已具备较为明显的规模优势。固定收益领域，公司利率产品销售规模保持同业第一。股权衍生品领域，根据证券业协会发布的场外证券业务开展情况报告，截止2019 年11 月公司互换和期权存续交易名义本金均排名行业第一。两融业务上，截止2020 年末公司境内融资业务同比增长67%至1126 亿元，融券业务规模从2019 年末的22 亿元增长至328 亿元，整体两融市占率较2019 年末上升2.13 pct 至8.98%。

    公司2021 年2 月27 日发布配股预案，拟募资不超过280 亿元，其中180 亿元将投入资本中介业务。当前衍生品及两融业务面临历史性发展机遇，公司通过配股可增强资本实力，满足监管风控需求，提高衍生品及两融业务展业规模上限，进一步抢占市场份额。

    本年度公司计提信用减值损失65.81 亿元，其他资产减值损失4.95 亿元，合计计提减值损失70.76 亿元。信用减值损失中，约49 亿元均为买入返售金融资产减值损失，7 亿元为融出资金减值损失。2020 年末，公司两融业务平均维保比例为305%，跟2019 年（307%）基本持平，股权质押业务平均维保比例由2019 年末的281%上升至336%。

    盈利预测及评级：若考虑到2021 年底可完成配股，预计公司2021-2023 年的EPS 分别为1.20 元、1.45 元、1.75 元，2021 年3 月19 日收盘价对应的PB 分别为1.55 倍、1.42 倍、1.31 倍，维持 “审慎增持”评级。

    风险提示：市场下行风险、成交额大幅回落、行业竞争加剧风险、政策落地不达预期、固收信用风险恶化、股权质押减值风险。