投资要点

    事项：

    中信证券发布2020年年报：全年实现营业收入543.48亿元（YoY+26.06%），归母净利润149.02亿元（YoY+21.86%）。总资产1.05万亿元（YoY+33.00%），归母净资产1817.12亿元（YoY+12.43%），EPS1.16元/股，BVPS14.06元。

    平安观点：

    减值计提充分平滑业绩，杠杆提升扩表加速。1）2020 年，公司计提信用减值65.81 亿元（其中买入返售金融资产减值损失48.8 亿元，主要为股质业务计提），计提其他资产减值4.95 亿元，合计计提减值同比增长173.15%，若冲回计算，公司净利润219.78 亿元（YoY+79.73%）。2）2020 年剔除代理买卖证券款杠杆4.42 倍，同比提升3.89 倍，净利润率下滑0.94pct 至27.4%，ROE 提升0.67pct 至8.43%。3）收入结构保持稳定，自营、经纪、资管、投行、其他业务收入占比分别为32.93%（YoY-3.91pct）、19.85%（+3.42pct）、14.72%（+1.49pct）、12.65%（+2.30pct）、15.09%（-3.33pct）。

    受益于一二级市场景气度大幅提升，轻资产业务收入大幅增长。

    1）经纪：受益于权益市场行情高涨，2020 年市场日均股基成交额同比增长62%至9702 亿元，经纪业务收入同比增长52.32%至107.95 亿元，市场份额升至6.49%。财富客户12.6 万户，其中高净值客户2.7 万户（资产≥600 万）。代销金融产品收入大幅增长至19.65 亿元（YoY+144.55%），公募基金分仓2020H 全行业第一，重点私募覆盖率达80%。

    2）投行：2020 年以注册制为核心的资本市场改革大力推进，公司实现投行业务收入68.82 亿元（YoY+54.11%）。全年完成A股股权承销158 单，主承销金额3135.99 亿元，同比增长12.08%，市场份额18.94%，排名市场第一；完成债券承销12,989.44 亿元，同比增长27.78%，排名同业第一。

    3）资管：2020 年，公司实现资管业务净收入80.06 亿元（YoY+40.29%）。①资产管理费用净收入24.74 亿元（YoY+51.65%），主要因资管计划结构调整，集合管理规模大幅增加（YoY+147.29%）。

    ②基金管理费用净收入55.32 亿元（YoY+35.72%）。

    重资产业务稳定，收入增长约三成。1）自营：2020 年公司实现自营业务收入179.07 亿元（YoY+12.68%）。2）信用：2020 年公司实现利息净收入25.87 亿元（YoY+26.53%）。其中，两融业务利息收入大幅攀升是主要拉动因素，两融标的扩容之下，市场交易活跃刺激相关需求，2020 年公司实现两融利息收入67.93 亿元（YoY+47.58%），市场份额8.98%。

    拟配股募资不超过280 亿元，缓解流动性指标压力。公司公告拟按照每10 股配售不超过1.5 股的比例向全体股东配售不超过19.39 亿股，募集不超过280 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额拟主要用于发展资本中介业务。截至2020 年末，公司流动性覆盖率及净稳定资金率接近预警线，补充资本金需求较强，为重资本业务长期发展打开空间。

    投资建议：公司为国内首家“万亿级”券商，在行业马太效应强化背景下，优先受益于资本市场改革。当前公司风险计提相对充分，补充资金后将提升业务空间，长期利好发展。中性假设下预计公司21/22/23 年归母净利润174/193/205 亿元，同比17%/11%/6%，给予目标估值2021 年PB1.75倍，对应目标价26 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）疫情反复影响全球风险偏好。