事件：中信证券披露年报，符合预期。2020 年实现营收543.8 亿元，同比增长26.1%，实现归母净利润149.0 亿元，同比增长21.9%；年末归母净资产1817 亿元，总资产1.05 万亿元。

    　　证券主营业务收入增长强劲，经营杠杆升至4.7 倍。从收入条线看，公司经纪、投行、资管（含基金）收入分别为113 亿元、69 亿元、80 亿元，同比分别增长52%、54%、40%。

    　　利息净收入26 亿元，同比增长27%；投资收入185 亿元，同比增长11%。2020 年底公司经营杠杆4.7 倍，较2019 年底提升0.5 倍；总投资规模5062 亿，同比增长26%，占归母净资产比重为2.8 倍，较2019 年底提升0.3 倍。

    　　利润增速低于收入增速是因为拨备导致，资产质量实际在大幅优化。全年信用减值计提65.8 亿元（这一计提力度超过2017-2019 三年之和58 亿）；其中以股票质押减值为主，全年计提49.9 亿。2020 年底买入返售减值准备80.4 亿，股票质押融出资金余额317 亿（2020 年压缩了88 亿）；期末股票质押拨贷比25.3%，较19 年提升17.8pct。

    　　经纪业务市占率提升，投行市占占率优势维持，资管AUM 持平。2020 年股基交易市占率为6.5%，较2019 年提升0.8pct，净佣金率3.09bps，降低0.97bp。投行业务方面，IPO、再融资、债券主承销市占率分别为9.2%、29.3%、12.9%，上年为17.8%、24.7%、13.4%。期末母公司资管规模1.36 万亿，同比基本持平，但母公司资管业务收入25 亿，同比增52%；控股华夏基金贡献基金净收入55.3 亿元，同比增长36%。

    　　高净值财富管理优势维持。中信证券年末600 万以上资产的客户数2.7 万户，总资产1.3万亿元。其中财富管理签约客户AUM 超1700 亿元，客户数1.3 万户，户均AUM1300万元。全年代销产品9447 亿元，年末公募与私募基金保有规模超3000 亿。

    　　融券业务市场份额高度集中。中信2020 年底融券业务余额328 亿，同比增长13.5 倍，市占率27%，维持第一。其中转融通券源274 亿，自营券源54 亿。市场化报价机制、扩大券源供给方仍是政策导向，全市场融券业务空间仍较大，公司作为龙头空间巨大。

    　　投资建议：维持中信证券买入评级，前期股价调整幅度大于行业，隐含市场对龙头公司资产质量的担忧，但实际上公司2020 年各项业务收入条线高速增长，在丰年大幅计提拨备，报告期内资产质量大幅优化，为来年业绩更实蓄力。考虑到当前权益市场震荡，跟投浮盈或下降，我们下修投资收益率预测从而下调2021 年和2022 年盈利预测，新增2023 年盈利预测，预计2021E-2023E 归母净利润分别为186、220、256 亿元（原预测2021 年190 亿元、2022 年226 亿元），同比分别增长25%、18%、17%。

    　　风险提示：A 股市场大幅下跌