1Q24 同比扭亏，旺季有望释放盈利弹性；维持“买入”南方航空1Q24 营收446.01 亿元，同增31.0%，归母净利润7.56 亿元，低于我们此前预期的归母净利润11.3 亿元，1Q23 为归母净亏损18.98 亿元。

    　　1Q24 虽然春运期间民航需求旺盛，但3 月经营数据明显回落，拖累公司一季度盈利。考虑淡季收益水平表现较弱，我们调整2024-26 净利润至54.88/92.22/110.65 亿元（前值：76.66/110.18/138.09 亿元），给予A/H 股24E PB 3.2x/1.8x（历史10 年/12 年均值1.9x/1.1x，考虑ROE 等盈利能力指标有望取得突破，给予估值溢价），并预计24E BVPS 为2.33 元，目标价A/H 股人民币7.45 元/4.60 港币。我们认为公司将受益行业景气向上，凭借国内线规模优势，旺季盈利有望继续突破，维持“买入”。

    　　收益水平同比承压，期待旺季需求表现

    　　1Q24 在春运旺季的推动下，公司整体ASK/RPK 分别同增33.7%/49.1%，客座率83.0%，同增8.6pct，恢复至1Q19 的107%/107%（4Q23 为96%/93%）。同时1Q24 在高基数下，我们测算单位客公里收益同比下降约12%，不过相比1Q19 仍提升约4%。最终A 股口径1Q24 营收为446.01亿，同增31.0%，已超过19 年同期18.5%。我们认为我国民航需求将借助“五一”小长假和暑运旺季再次迎来高峰，公司在我国民航业具有规模优势，经营有望持续改善。

    　　单位成本下降明显，1Q24 同比成功扭亏

    　　1Q24 航空煤油出厂价均价同比下降4%，并且得益于利用率提升，单位座公里成本同比下降10.8%，公司1Q24 营业成本录得397.25 亿，同增19.3%，录得毛利润48.76 亿，同比改善41.15 亿。同时财务费用同比提升7.22 亿至15.39 亿，或由于1Q24 美元兑人民币升值0.2%（1Q23 为人民币兑美元升值1.3%），最终公司同比由净亏损18.98 亿扭亏至7.56 亿。不过相比1Q19，毛利润下降6.85 亿，且1Q19 美元兑人民币升值1.9%，财务费用增加15.80 亿，使得净利润与1Q19 的26.49 亿相比仍有一定差距。

    　　调整目标价至A 股人民币7.45 元、H 股4.60 港币，维持“买入”考虑民航供需结构改善尚未在淡季充分体现，我们调整2024-2026 年净利润至54.88/92.22/110.65 亿元（前值：76.66/110.18/138.09 亿元），并预计2024 年BVPS 为2.33 元，给予A/H 股2024E PB 3.2x/1.8x 不变，目标价A 股人民币7.45 元/H 股4.60 港币（前值人民币7.85 元/H 股4.85 港币）。

    　　不过我们仍认为公司将受益行业景气向上以及全票价上调，凭借国内线规模优势，旺季盈利有望继续突破，维持“买入”。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，安全事故。