事件：公司发布2023 年业绩预亏。公司预计2023 年归母净亏损为35~47 亿元，较上年同期（亏损327 亿元）大幅减亏；扣非归母净亏损53~70 亿元，较上年同期（亏损340 亿元）大幅减亏。其中Q4 预计实现归母净亏损48.2~60.2亿元，环比Q3（盈利42 亿元）由盈转亏；扣非归母净亏损51.5~68.5 亿元，环比Q3（盈利38 亿元）由盈转亏。

    　　生产经营大幅改善，国际航线仍待恢复。2023 年公司可用座公里（ASK）同比增长97%，恢复到2019 年的92%，其中国内航线ASK 较2019 年上涨13%，国际航线、地区航线ASK 分别恢复至2019 年的45%、56%。公司2023 年综合客座率为78.09%，同比增加7.05pct，较2019 年同期减少4.72pct。公司2023年12 月底机队规模为908 架，净增加14 架，较2022 年底增长1.57%，较2019年底增长5.34%。

    　　油价正面贡献有限，汇率波动延缓盈利修复节奏。2023 年布伦特原油均价约82 美元/桶，同比下降17%；国内航空煤油出厂均价约6,778 元/吨，同比下降9.8%，但仍处于历史相对高位。汇率方面，2023 年人民币兑美元汇率出现较大波动，第二季度贬值幅度约5.2%，第四季度小幅升值（1.4%）。

    　　春运即将开启，民航市场有望迎来量价齐升。民航局预测，2024 年春运期间民航旅客运输量将达到8000 万人次，日均200 万人次，较2019 年春运增长9.8%，较2023 年春运增长44.9%，有望创历史新高。航班管家预测，2024 年春运经济舱平均票价（含油）近千元，较2019 年提升12%。

    　　2024 年航空供需继续恢复，公司盈利能力也将继续修复。民航局预计2024年国内航线旅客运输量将达6.3 亿，较2019 年增长7.7%，国际客运定期航班将在2024 年底恢复至疫情前约80%。考虑到2024 年航司客座率、飞机日利用率继续恢复（2023 年飞机日利用率比2019 年低1.2 小时、正班客座率比2019年低5.3pct），全民航供给有望进一步释放；同时由于部分运力由国内市场转移至国际市场，平均票价水平同比有望微降，进一步刺激需求释放，航司盈利能力将继续修复/释放。

    　　投资建议：23 年航空客运需求回暖，公司全年实现大幅减亏；国内客运供过于求、国际航线恢复较慢、油汇正面贡献有限及消化川航战投影响等仍对公司经营造成一定冲击。随着春运逐步开启，航空需求将迎来回暖，有望带动公司盈利修复；24 年航空客运供需两端预计保持恢复/增长，海外航线将继续恢复，公司盈利弹性也将充分释放。考虑海外航线恢复较慢，我们下调公司23-25 年净利润预测分别为-35 亿、60 亿、81 亿（原为20 亿、71 亿、91 亿）；维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。