事件：公司发布2022 年年报。公司2022 年实现营业收入约871 亿元，同比下降14.3%；归母净亏损约327 亿元，较上年亏损（121 亿元）增加约206 亿元，位于业绩预亏区间下限；扣非后归母净亏损约340 亿元，较上年亏损（126亿元）增加近214 亿元，位于业绩预亏区间下限。

    　　国内疫情反复，航空需求同比下滑。公司2022 年ASK（可用座公里）较2021年同期下降28.1%，较2019 年同期下降55.3%，其中国内航线ASK 较2021年同期下降29.1%，较2019 年同期下降38.1%；国际航线、地区航线ASK 较19 年同期分别下降92.3%、90.6%。公司2022 年综合客座率为66.4%，较2021年同期减少4.9pct，较19 年同期减少16.5pct。

    　　客公里收益回升，客运收入同比下降。2022 年公司客公里收益为0.588 元，较2021 年增长20.4%，较2019 年同期增长21.0%，其中国内、国际、地区客公里收益较2021 年增长10.9%、24.2%、82.2%。综合量价影响，公司2022年客运收入为600 亿元，较2021 年下降20.4%，较2019 年下降56.7%。

    　　油汇波动加剧公司财务亏损。由于生产投入同比减少，22 年公司起降费、餐食成本分别同比下降27.6%、15.5%；22 年布伦特原油均价约101.5 美元/桶，同比上涨43%，使得公司航油成本同比增加28.1%；同时叠加部分成本存在刚性，公司22 年主营成本同比增长1.1%。由于人民币兑美元贬值的影响，公司22 年产生汇兑净损失36.2 亿元，财务费用同比增加130%。

    　　南航物流拟分拆上市，疫情期间助力公司减亏。2023 年3 月28 日公司公告拟分拆子公司南航物流至上交所主板上市，通过本次分拆上市，公司将进一步聚焦旅客运输主业，而南航物流将成为公司下属独立的以货物运输为主业的上市平台，有利于南航物流聚焦核心业务、加强专业化经营水平、提升品牌形象，更好地推动南航物流转型成为具有国际竞争力的现代物流综合服务商。南航物流2022 年实现营业收入215 亿元，同比增长9.6%，实现净利润47 亿元，同比下降17.3%。相较于国航、东航此前已将全货机业务剥离出表，公司全货机业务没有出表并持续贡献盈利，这也是疫情发生以来公司亏损金额明显小于国航、东航的主要原因之一。

    　　投资建议：疫情防控政策优化后，航空客运需求持续修复，暑运有望迎来出行需求集中释放；公司机队规模为国内航司之最，在未来航空需求全面恢复的背景下，公司盈利能力有望再上新台阶。考虑到国内航空客运需求修复态势较好，我们上调公司23、24 年净利润预测分别为23 亿、84 亿（原为+20 亿、+82 亿），新增25 年净利润预测为99 亿；维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    　　风险提示：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。