公司2020 年业绩受疫情及油价波动影响，近期在油价上行及需求复苏推升下，短期业绩低点已过，公司预告2021Q1 单季度业绩恢复至在160-180 亿元。根据公司资本开支安排，后续发展重点在天然气及化工板块。按照2021 年12 倍PE 估值，给予公司目标价6 元，维持A+H 股“买入”评级。

    　　公司2021Q1 业绩预告略超预期。公司2020 年实现营业收入21060 亿元，同比-29%，归母净利润329 亿元，同比-43%，扣非归母净利润-16 亿元，同比-103%。其中2020Q4 公司实现营业收入5514 亿元，同比-24%，环比+6%；归母净利润94 亿元，同比-34%，环比-80%；扣非归母净利润87 亿元，同比-32%，环比-39%。公司2020Q4 扣非业绩略低于预期，主要由于年底公司计提费用环比增加。此外，公司预告2021Q1 单季度业绩160-180 亿元，同比扭亏，较2019年同期增长8%-22%。

    　　上游板块原油产量平稳，天然气市占率创历史新高。2020 年公司原油产量280百万桶，同比-1.4%，其中国内产量250 百万桶，同比持平；天然气产量1072十亿立方英尺，同比+2.3%。公司过去几年重点发展天然气效益显著，天然气储量同比增长13.4%，公司天然气市场占有率创历史新高。2020 年公司上游板块降本增效，油气操作成本14.9 美元/桶，同比下降7.5%，但由于同期国际油价及天然气价格下跌，公司原油实现价38.8 美元/桶，同比下降34%，天然气实现价5.6 美元/千立方英尺，同比下降13%。截至2021 年3 月下旬，国际油价已经恢复至60 美元/桶以上，预计将推升公司上游油气板块盈利回升。

    　　炼油化工板块产量下降，单位加工成本略有上升。2020 年公司原油加工量2.37亿吨，同比-5%；其中成品油产量1.42 亿吨，同比-12%，主要由于煤油产量同比下降35%影响较大；化工轻油产量4022 万吨，同比+1.1%。受疫情影响，公司原油加工量略有下降，现金操作成本3.6 美元/桶，同比上升0.1 美元/桶。2020年公司乙烯产量1206 万吨，同比-3.5%，合成树脂同比+0.7%，合成纤维单体及聚合物同比-9.7%，合成纤维同比+1.9%，合成橡胶同比+1.9%。公司化工品结构方向明确，提升高附加值产品比例。

    　　疫情影响边际减弱，公司销售板块销量趋稳。公司2020 年成品油总经销量21791 万吨，同比-15%，其中境内成品油总经销量16799 万吨，同比-9%，零售量11319 万吨，同比-8%，主要由于上半年疫情影响拖累成品油销售。2020年四季度，公司境内成品油零售量3013 万吨，同比下降2%，环比下降1%，国内疫情对成品油销售边际影响减弱，公司销售板块业绩趋稳。

    　　公司后续资本开支重点在上游天然气及化工板块。公司预计2021 年资本开支1672 亿元，同比增长24%。根据公司规划，其中上游板块资本开支668 亿元，占比40%，主要用于油气产能和LNG 项目建设；炼油板块201 亿元，占比12%，主要用于扬子、安庆、镇海等项目建设；成品油销售265 亿元，占比16%，主要用于加油站等建设；化工板块486 亿元，占比29%，主要用于镇海、古雷等先进产能建设；其他52 亿元，占比3%。从公司后续资本开支结构来看，后续发展重点在上游天然气和化工项目板块。

    　　风险因素：国际油价大幅下跌的风险；全球疫情防控不及预期的风险；公司资本支出超预期，影响现金流及分红能力的风险。

    　　投资建议：考虑近期油价上行及销售复苏，我们上调公司2021-2022 年归母净利润预测至609/663 亿元（此前预测501/572 亿元），新增2023 年盈利预测676 亿元，对应EPS分别为0.50/0.55/0.56 元，当前股价对应PE 为8/8/8 倍。参考同行业公司估值，按照2021 年12 倍PE 估值，给予公司A 股目标价6 元，维持A+H 股“买入”评级。