预测4Q20核心利润环比继续增长13%

    　　我们预计4Q20核心利润可能达175亿元,环比3Q20核心利润155亿元继续增长13%，基本符合我们和市场此前的预期我们认为公司4Q20核心利润环比提升主要得益于:1)化工品需求强劲,价差持续扩大;2)油价上涨为炼油、销售业务板块带来部分库存收益;以及3） LNG进口与贸易业务量价齐升。

    　　然而,基于FY20整体较低的油价水平,我们认为公司在去年底或面临减值测试的压力,主要可能分部在公司上游和炼化业务板块。基于这个假设,我们下调公司 FY20报告归母净利润23%至310亿元，其中包括 3Q20管遒资产出售带来的一次性税后收益约306亿元(税前368亿元),FY20核心利润为正。

    　　我们预计FY20公司有望维持65%的派息率,基于报告归母净利润，按最新A/H股收盘价计算，分别对应3.7%/4.6%的股息率,关注要点

    　　1Q21盈利有望超预期。1Q20因疫情爆发叠加国际油价大幅下跌,公司经营遭受到了较大的负面影响，反观今年初至今，考虑到:1〕疫情的负面影响正在消退;2）化工品涨价延续良好趋势;3）叠加国际油价自去年底至今呈现出持续上涨的态势，或为公司炼油、销售业务板决带来较为可观的库存收益;我们预计公司1Q21盈利有望超过200亿元。

    　　十四五期间“油转化”和“氢能源”或是发展亮点。展望十四五期间，我们认为公司有望从以下两个方面重点转型发展:1）在炼油产能总量基本不变的条件下，通过关停压减内陆经济效益较低的老旧炼油产能，腾挪指标给沿海先进的大型炼厂，并在下游配套更多的乙怖及衍生品产能。我们判断，公司可能重点会在镇海炼化、天津石化、古雷炼化、中科炼化、海南炼化和塔河炼化等基地重点加大布局乙烯及下游产能,合计新增乙烯产能规模保守估计可能达600-900万吨/年;2）公司近年来加快布局氢能产业，已经在加氢站、制氢技术、氢燃料电池、储氢材料等多个领域开展了工作。2019年公司氢气产量超过300万吨，占全国氢气产量的14%左右。我们预计未来十年氢能源有望成为中石化新的重要增长驱动。

    　　估值与建议

    　　考虑到潜在的减值风险,我们下调FY20归母净利润预测23%至310亿元，维持FY21/22年盈利预测基本不变。切换分部估值体系从FY20至 FY21，分别上调A/H目标价16%/31%至5.8元/5.5港币，以反映FY21在正常市场情况下公司盈利质量与价值。A/H股新目标价分别对应29%/27%的上行空间。维持A/H股跑赢行业评级。当前A/H交易于0.7倍/0.6倍 FY21市净率。

    　　风险

    　　油价剧烈波动,减值风险。