核心结论。中石化拟将旗下油气管线转让给国家管网集团。（1）油气管网资产净值861 亿元，评估值1226.55 亿元（增值366 亿元，+42.5%）。（2）1226.55亿元的油气管线资产，其中700 亿元注资国家管网集团，获得14%股权；526.55 亿元收取现金。（3）分析：管网互联互通，拓展油气下游市场；管线资本投入下降；现金流情况继续改善；对利润影响不大，获得资产重估收益。

    中国石化拟将旗下油气管网出售给国家管网集团。中国石化及旗下子公司（中石化冠德、天然气公司、销售公司）拟将所持有的油气管网资产转让给国家管网集团，获取国家管网集团的增发的股权或现金作为交易对价。截止2019年底，中国石化及旗下子公司拥有的管线资产净值为861 亿元，2019 年实现收入153 亿元，实现扣非后归母净利润18 亿元。

    资产转让方案。中石化此次转让的资产评估值为1226.55 亿元，其中700 亿元将作为对国家管网集团的注资，获得国家管网集团14%的股权；另外526.55 亿元将以现金作为对价，获得现金。

    资产评估增值42.5%。此次中国石化转让的管线资产净值为861 亿元，评估值为1226.55 亿元，增值366 亿元（增值率42.5%）。

    油气管网互联互通，拓展下游市场。我们认为国家管网集团在完成对国内油气管线整合后，将实现全国油气管线的互联互通，有助于公司油气（特别是西部的原油、天然气）能更便捷地输送至东部地区，有利于油气市场的拓展。

    上游管线资本投入下降。近五年公司在油气管线方面的资本投入约170 亿元/年，我们认为将管线资产转让给国家管网集团后，管线方面的投入将下降，降低了资金的支出。

    现金流情况继续改善。截止2019 年底，公司货币资金为1279 亿元，此次通过管线资产转让，将进一步增加现金526.55 亿元。

    对利润影响不大。我们认为此次转让的管线资产的盈利在公司利润总额中的占比并不大，而且未来可以通过持有14%国家管道集团股权获得投资收益。此外，此次转让溢价42.5%，也将使公司获得不错的重估增值收益。

    中国石化盈利逐季好转。在经历了一季度的大幅亏损后，在油价逐月回升、下游需求逐步恢复推动下，我们估计公司第二季度盈利将明显改善。我们预计第三季度油价有望震荡上行，也将有助于公司盈利的继续改善。

    盈利预测与投资评级。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.33、0.34、0.37 元，2020 年BPS 为6.27 元。结合国际石化公司的估值水平，按照2020年BPS 及0.8-1.0 倍的PB，给予合理价值区间5.02-6.27 元（对应2020 年PE 15-19 倍），维持“优于大市”投资评级。

    风险提示。油气价格回落将影响上游业务盈利；炼化行业景气度下降将影响公司炼油与化工业务板块盈利。