事件概述

    　　公司发布2020 年第三季度报告：年初至报告期公司实现营业收入638.16 亿元，较上年同期减少5.4%；营业成本为535.18 亿元，较上年同期减少8.18%；归属于上市公司股东的净利润36.32 亿元，同比上期增长44.56%，基本每股收益0.301 元，较上年同期增长38.71%。

    　　分析判断:

    　　量缩价减致营收下滑，清洁能源发电量同比上升。

    　　2020 年三季度公司实现营收638.16 亿元，同比降低5.4%。主要是受新冠肺炎疫情影响用电需求减弱以及山东与安徽区域分别受跨区送电因素影响，公司累计发电量为1,470.00 亿千瓦时，比上年同期降低7.10%；上网电量完成1,378.85 亿千瓦时，比上年同期降低6.85%。叠加公司前三季度的平均上网电价为404.54 元/兆瓦时（含税），较上年同期下降2.19%，量缩价减，导致公司营收下滑。细看公司前三季度发电情况，火电受挤压最为严重，同比下滑8.96%，而清洁能源表现亮眼，水电、风电、太阳能分别累计实现发电76.31 亿千瓦时、47.03 亿千瓦时、7.57亿千瓦时，分别同比增长23.28%、10.42%、7.3%。清洁能源发电量上升，弥补了部分火电缺口，保障了公司业绩的稳定性。

    　　成本下行抬升利润，效益增加提升经营性现金流。

    　　2020 年上半年，由于火电发电量减少和煤炭价格下行，公司燃料成本约为人民币185.02 亿元，同比减少16.24%。第三季度，受进口减少、产地供应偏紧等因素共同影响，煤炭价格重拾上涨走势。但未到冬季供暖季，火电需求不强，叠加三季度汛期来袭，水电发电量充沛，挤压火电空间，公司前三季度累计燃煤成本下滑。前三季度公司营业成本为535.18 亿元，同比减少8.18%，大于营收降幅。成本大幅下滑，增加公司营业利润。此外，由于公司效益增加，经营性活动现金流净额同比上升28.72%，叠加财务费用同比减少11.69%，都对净利润形成积极贡献。综合以上因素，公司前三季度在营收负增长的情况下，实现归属于上市公司股东的净利36.32 亿元，同比增长44.56%。

    　　提高市场化比例对冲降电价影响，清洁能源比重持续提升。

    　　目前电力市场改革持续推进，发用电计划全面放开，中长期和现货市场扩容推广，电力市场竞争加剧，交易电量比重提高，整体拉低电价水平。2020 年前三季度，公司市场化交易电量约为791.3 亿千瓦时，交易电量比例为57.4%，上年同期比例为51.7%，较上年同期数据增加5.7 个百分点。公司本身市场化比例过半，受市场化政策影响较小。同时公司不断强化市场营销，做好电　　力市场形势分析，抓住电力需求加快恢复的窗口期，制定差异化市场竞争策略，全力提升度电效益。公司为了避免日后火电持续受挤压，顺应市场风向，积极布局清洁能。截至二季度公司在建装机共4034.8 兆瓦，其中清洁能源共1895.8 兆瓦，占比约47%，一旦项目顺利投产，将进一步提升公司清洁能源机组占比，提高清洁能源发电水平。

    　　投资建议

    　　公司规模优势明显，且目前市场化交易比例高，受电价调控影响较小。虽然受疫情影响，公司营收小幅下跌，但利润依旧保持较高增幅。基于短期内公司燃料成本仍将维持低位，且四季度用电需求回升有望，我们看好公司2020 年四季度的业绩回升，略微上调公司盈利预测。2020-2022 年营业收入分别从918.47 亿元、960.25 亿元和981.24 亿元上调至932.30 亿元、984.26 亿元、995.96 亿元，同比增速分别为-0.4%、5.5%和1.2%；归母净利润分别从42.72 亿元、50.62 亿元和54.33 亿元上调至47.91 亿元、53.85 亿元、58.71 亿元，同比增速分别为40.6%、12.4%和9.0%；EPS 分别为0.49/0.55/0.60 元，对应PE 为6/6/5 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1）市场化结算电价折价幅度高于预期；

    　　2）动力煤事件性上涨；

    　　3）公司新装机建设投产不及预期。