投资要点

    事件：公司发布2020 年三季报。公司前三季度实现营业收入638.2 亿元（同比-5.4%），3Q20 实现收入222.8 亿元（同比-4.4%）；前三季度实现归母净利润36.3 亿元（同比+44.6%），3Q20 实现归母净利润12.5 亿（同比+46.7%）。对此我们评论如下：

    上网电量同比降低，但跌幅已经收窄：前三季度公司完成上网电量1379 亿千瓦时（同比-6.85%），跌幅较1H20 收窄，环比改善1.68 个百分点。2020 年前三季度公司的平均上网电价为404.54 元/兆瓦时（含税），较上年同期下降2.19%。市场电比例扩大是上网电价同比下行的因素；量价齐跌带来营收降低。

    上网电价企稳，市场化电价预期不再悲观：2020 年前三季度公司的平均上网电价为404.54 元/兆瓦时（含税），较上年同期下降2.19%。市场化交易电量791.3亿千瓦时，交易电量比例为57.4%，较上年同期数据增加5.7 个百分点，市场电占比接近饱和。据此，我们判断，市场化电价让利空间已十分有限，当前电价已具备足够的刚性，后续电价预期可不再悲观。

    燃料成本同比下降8.18%，业绩对煤价依然敏感：公司前三季度的营业成本约为人民币535.18 亿元（同比-8.18%），主要由于20Q3 电煤价格处于下半年相对低位，2020 年7-9 月秦港动力煤单月平均市场价（Q5500）同比分别变化-3.2%/-3.9%/-0.11%，公司业绩对煤价变化依然敏感。

    投资建议：维持“审慎增持”评级。国内火电龙头，发电资产主要处于电力、热力负荷中心或煤炭资源丰富地区，煤价趋势下行背景下预计公司业绩将持续改善。据此，我们预计公司20-22 年归母净利润46.9/48.8/52.2 亿元，对应EPS分别为0.48/0.50/0.53 元，对应2020 年10 月28 日收盘价的PE 为7.2/6.9/6.5倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：宏观经济波动、电价下调风险，利用小时下降风险，煤价波动等