3Q20 业绩符合我们预期

    华电国际公布3Q20 业绩：营业收入同比下滑4.4%至222.8 亿元，归母净利润同比增长46.7%至12.5 亿元，扣除永续债利息后归属普通股股东净利润同比+46.0%至10.2 亿元，符合预期。

    电量电价走弱带来收入端承压。火电同比下降9.1%带来季度发电量同比走弱5.9%，公司机组核心资产所在山东和安徽受跨区送电影响发电量降低。综合上网电价同比下滑5.0%，主要由于疫情期间未结算的市场电量在三季度统一结算，带来单季度市场电占比同比提升12.3pct 至69.4%。

    但成本管控成效显著，推动盈利实现高增。三季度入炉标煤除税价格同比下降10.3%至616 元/吨，表现强于现货煤价的同比微降3.0%，低价煤炭库存带动成本端对冲收入损失，带动盈利弹性释放。另外，财务费用+永续债同比走弱9.5%。

    发展趋势

    四季度燃料成本同比或稳中有降，叠加需求回暖看好盈利保持稳健。进入四季度，公司反馈煤价较三季度略高但仍低于去年同期，冬季补库和非电用煤需求旺盛给电煤价格带来一定向上压力，但公司将平衡补库和煤价控制，看好全年煤价保持8~10%的同比降幅。10 月至今发电量整体同比正增长约2%，所覆盖地区经济形式转好带动电力需求提升。

    在运煤电机组暂无提前退役计划，近几年减值压力有限。2060 年碳中和目标提出后，市场对于在运存量煤电机组出现提前退役、资产减值等情况有所担忧。随着煤炭价格走低，公司经营单位亏损面同比下降46%至13%，显著减亏。考虑到火电机组仍为电源主力，公司大容量、环保高效机组在未来若干年内不会考虑计提减值，短期也不会出现关停。预计今年减值压力或主要来自煤矿资产，以及信用、应收等科目，但总量有限、可控。

    碳交易试点有序开展，目前对公司盈利影响可控。我国自2013 年以来在7 个省市开展了碳排放交易试点工作，截至目前，公司所在区域中广东、重庆、湖北的所有燃煤机组都参与了试点，并未造成严重影响，基本盈亏平衡。

    盈利预测与估值

    维持2020 年和2021 年盈利预测不变。

    当前A 股股价对应2020/2021 年7.4 倍/5.8 倍市盈率。当前H 股股价对应2020/2021 年4.7 倍/3.5 倍市盈率。

    A 股维持跑赢行业评级和5.30 元目标价，对应11.5 倍2020 年市盈率和9.1 倍2021 年市盈率，较当前股价有55.4%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.59 港元目标价，对应10.9 倍2020 年市盈率和8.2 倍2021 年市盈率，较当前股价有131.8%的上行空间。

    风险

    用电增速不及预期，电价下调。