1.中远海能是以VLCC为主的全球油轮龙头，也是世界主要LNG船东之一。2016年重组后，公司专注油、气运输，扩张步伐略有放缓，业绩和油运周期相关度极高。从公司分业务利润看，外贸油运是其业绩弹性的主要来源，内贸油运和LNG运输业务相对稳定。

    2.油运行业是一个β显著的周期性行业，市场周期特征明显。油运产业链中的客户主要是国际石油巨头。运价周期由供需主导，但易受外部突发因素影响，运价波动较大。

    3.从市场基本面看，原油运周期向上，成品油运仍处高位。根据公司自身的船队结构和市场特点，业绩弹性来源以VLCC为主，外贸成品油为辅。历史上看，原油与成品油运价周期同步性较高，原油运价波动远大于成品油。

    原油运输供需差逐步拉大，目前正处于周期景气度向上。在手订单处于低位， 2024-2025年供给几乎零增长，且船队老龄化严重与逐年加严的环保法规让现有有效运力持续承压。VLCC需求端主要驱动因素：①原油有较大增产空间；②欧美制裁解除；③地缘冲突下航线拉长。VLCC供给端主要驱动因素：①船队老龄化降低有效运力；②欧美制裁解除推动老旧船出清；③ 船坞产能紧张。

    成品油运输率先进入景气上行期，在2022年到达高点后目前仍在市场较高位。成品油需求端主要驱动因素：①炼厂产能分布不均；②地缘冲突后航线重构。成品油供给端则受限于船队老龄化程度和新增船规模。

    投资建议及盈利预测：中远海能是以VLCC为主的全球油轮龙头，业绩弹性主要取决于船队结构。中远海能业绩弹性最大的部分是VLCC船队，边际收益最高，据公司官网《2023年第三季度推介材料》，每1万美元/天的TCE增加带来的利润增量为10.58亿元。受益于原油运周期向上、成品油运仍处高位，我们预计中远海能2023-2025年营业收入分别为220.29、258.95、279.05亿元，归母净利润分别为36.76、70.24、83.30亿元，对应PE分别为19.09倍、9.99倍、8.42倍，维持“增持”评级。

    风险提示：IMO环保政策实施不及预期；产油国增产不及预期；地缘政治冲突；全球经济大幅下滑；恶劣天气超预期。