2023Q3 公司归母净利润同比增长88.7%，环比23Q2 下降46.8%至9.1 亿元，毛利率同比提升11.1pcts 至26.4%，料需求季节性回落叠加OPEC+减产为主要影响因素。23Q3 外贸油运毛利同比提升114.5%至7.1 亿元，外贸原油和成品油业务营收分别同比下降2.5%和16.8%，公司深化航线分布，船队结构持续优化。公司发布新一期股权激励计划，更注重核心管理人员，生效条件较2018股权激励计划有所调整和提升。供给端强约束为周期上行提供必要支撑，美国计划对SPR 进行补库，叠加旺季需求逐步释放，有望推动VLCC 运价中枢逐步上行。美国首次制裁违反俄罗斯油价上限的油轮并放松对委内瑞拉的制裁，有望改善油运供需两端环境。供给强约束背景下，未来两年油运供需增速差预计将逐步扩大，继续看好未来两年油运景气周期，后续仍需关注国内成品油出口配额下放情况和地缘冲突影响，继续推荐，维持“买入”评级。

    23Q3 归母净利润同比增长88.7%，环比23Q2 下降46.8%，料受淡季需求季节性下降，叠加OPEC+减产影响。23Q3 公司营收同比增长1.5%至49.6 亿元，归母净利润同比增长88.7%至9.1 亿元，环比23Q2 下降46.8%，其中毛利率同比提升11.1pcts 至26.4%。我们判断，一方面受OPEC+减产影响，整体货盘数量有所下降，23Q3 VLCC 定载量同比下降12.5%至679 航次。另外一方面，三季度为传统油运淡季，需求季节性回落。近期随着货盘释放节奏放缓，VLCC运价小幅回调，10 月16~10 月20 日VLCC 平均日收益环比前一周下降11.9%至37448 美元/天，其中TD3C（中东-中国）平均日收益环比增长60.2%至34392美元/天。

    23Q3 外贸油运毛利同比大幅增长114.5%至7.1 亿元，公司深化航线分布，船队结构持续优化。23Q3 公司外贸油运营收同比下降3.3%至29.6 亿元，毛利同比大幅增长114.5%至7.1 亿元，其中外贸原油及外贸成品油营收分别同比下降2.5%、16.8%至19.9 亿元和5.3 亿元。23Q3 VLCC 平均日收益环比23Q2 下降36.0%至28395 美元/天，减产背景下，油运需求整体有所回落，但期租市场保持相对高位，23Q3 VLCC 一年期期租租金为40962 美元/天，环比23Q2 增长5.2%。在VLCC 需求季节性下降时，公司深化航线分布，把握市场高点锁定收益。23Q1-3 油轮运力投入同比下降8%至54.7 亿吨天，运输量（不含期租）同比下降0.7%至12906 万吨。截至23Q3，公司累计为9 艘VLCC 安装脱硫塔，船队结构持续优化。

    2023 年股票期权激励计划更注重核心管理人员，对比2018 年股权激励计划的行权条件，归母扣非净资产现金回报率（EOE）生效条件大幅提升，另一考核指标由营业收入替换为利润总额。根据公司公告，本次股票期权激励计划（草案）拟向公司高级管理人员和董事（共7 人），以及总部及下属公司的核心管理人员（共100 人）授予2808.19 万股（约占公司当前总股本0.589%），授予股票期权的行权价格为13.00 元/股，估值基准日收盘价为12.91 元/股。与2018年股权激励计划相比，本次股票期权激励计划更注重核心管理人员，高级管理人员与董事从10 人下降至7 人，进一步吸引、激励和保留核心人才。对比前一期生效条件，本次股票期权激励计划的生效条件为：2024~2026 年公司归母扣非净资产现金回报率（EOE）分别不低于22%/24%/26%（第一期2019~2021年为16%/17%/18%），且不低于对标企业同期75 分位值；公司2024~2026年利润总额复合增长率较2022 年分别不低于24.1%/24.3%/24.5%（第一期2019~2021 年为营业收入符合增速分别不低于4.0%/5.0%/5.5%）且不低于对标企业同期75 分位值。EOE 目标大幅提升，若取公司利润复合增长率目标的最低值，我们测算2024~2026 年公司利润总额需分别不低于42.3/52.8 /66.0 亿元。

    除满足该项条件之外，仍需满足对标企业75 分位，实际生效条件预计将更高。

    油运供给端强约束为周期提供必要支撑，美国首次制裁违反俄罗斯油价上限油轮与委内瑞拉制裁放松预计改善油运供需两端环境。未来两年油运供给强约束为油运上行周期提供必要支撑，根据Clarksons，2024/2025 年预计将分别交付1/13 艘VLCC，分别占当前20 岁以上VLCC（以载重吨记）0.8%/11.4%，高船价、清洁能源造船路径等因素预计将抑制VLCC 新船订单大幅增加。需求端上，根据财联社报道，2023 年10 月19 日，美国能源部称，希望在2024 年1月前采购600 万桶原油补充SPR，叠加四季度为原油海运传统旺季，旺季需求预计将逐步释放，23Q4 VLCC 运价中枢有望逐步提升。近期地缘政治事件频发，2023 年10 月12 日，美国财政部将两艘油轮及其船公司添加至制裁名单中，首次制裁违反俄罗斯油价上限的油轮，进一步强化制裁效果。同时，2023 年10月18 日，美国财政部发布公告，将发布4 项通用许可证，暂停对委内瑞拉的部分制裁，本次制裁放松预计将对冲部分OPEC+减产带来的产能下降，减少部分黑市油轮贸易窗口，油运供需两端预计都将得到改善。供给端强约束下，油运供需增速差预计逐步扩大，继续看好未来两年油运的景气周期。

    风险因素：老旧船拆解量不及预期；原油价格持续维持高位；原油消费需求下降超预期；船厂产能大幅扩张；地缘冲突加剧。

    盈利预测、估值与评级：23Q3 公司归母净利润同比增长88.7%，环比23Q2 下降46.8%至9.1 亿元，料需求季节性回落叠加OPEC+减产为主要影响因素。

    23Q3 外贸油运毛利同比提升114.5%至7.1 亿元，公司深化航线分布，船队结构持续优化。公司发布新一期股权激励计划，更注重核心管理人员，对比2018年股权激励计划的行权条件，归母扣非净资产现金回报率（EOE）生效条件大幅提升，营业收入考核指标替换为利润总额，彰显公司未来发展信心。供给端强约束为周期上行提供必要支撑，美国计划对SPR 进行补库，叠加旺季需求逐步释放，有望推动VLCC 运价中枢逐步上行。美国首次制裁违反俄罗斯油价上限的油轮并放松对委内瑞拉的制裁，有望改善油运供需两端环境。供给强约束背景下，未来两年油运供需增速差预计逐步扩大，我们继续看好未来两年油运景气周期，后续仍需关注国内成品油出口配额下放情况和地缘冲突影响。我们维持2023 年~2025 年公司净利润预测分别为52 亿/65 亿/69 亿元，对应EPS为1.10/1.37/1.45 元，继续推荐，维持“买入”评级。