电价维持上涨态势，1Q24 归母净利润同比+17%

    公司 2023 年营业收入/归母净利润 234.6/76.4 亿元，同比-0.5%/+5.6%（调整 后 口 径 ）； 1Q24 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 为 44.2/10.7 亿 元 ， 同 比+3.6%/+17.3%，2023 年和 1Q24 归母净利润较我们的预期值 76.8/10.2 亿元较为接近。公司 2023 年 DPS 为 0.18 元，对应分红比例 42.4%。1Q24公司业绩在发电量同比下降 7.2%的情况下逆势增长主要系平均上网电价同比增长。我们预计公司 2024-2026 年归母净利预测为 87.7/90.8/97.4 亿元（前值：87.5/90.5/-亿元）。参考可比公司 Wind 一致预期 2024 年平均PE15x，看好公司水风光一体化发展带来长期价值提升，给予公司 24 年 24x目标 PE，对应目标价 11.69 元，维持“买入”。

    　　2023 年不含税上网电价同比+0.9 分，财务费用同比-2.1 亿元2023 年，公司上网电量为 1062.35 亿千瓦时，同比-4.05%，主要系公司澜沧江市场化五厂（功果桥/小湾/糯扎渡/景洪/龙开口水电站）上网电量同比-8.6%。同时，由于高电价的澜上五厂 2023 年上网电量同比+4.3%，在公司整体上网电量中占比提升 2 个百分点至 24.6%，我们测算公司不含税上网电价同比+0.9 分/千瓦时至 0.22 元/千瓦时（测算方式为公司披露发电收入/公司上网电量）。2023 年，公司财务费用同比下降 2.1 亿元至 27.3 亿元。

    　　截至 2023 年底，公司已投产新能源装机 192.81 万千瓦。2024 年，公司托巴/硬梁包水电站有望开始陆续投产。

    　　1Q24 公司上网电量同比-7.25%，省内市场化交易电价同比增长1Q24，由于云南省内新能源大规模投产电量增发较多及火电同比增发，公司水电发电空间被挤占；澜沧江流域来水同比持平，小湾、糯扎渡梯级蓄能未完全释放（同比+44 亿千瓦时），叠加托巴水电站蓄水影响，公司上网电量同比-7.25%。根据昆明电力交易中心数据，云南省清洁能源 2024 年 1/2月双边协商交易电价分别同比+1.4/+1.3 分至 0.292/0.290 元/千瓦时（含税），我们预计对公司 1Q24 业绩产生了积极影响。1Q24 公司财务费用同比增长 0.13 亿元至 6.82 亿元，我们认为主要系 2023 年新能源装机投产带来费用化利息同比增加。

    　　风险提示：来水/市场化电价上涨不及预期，水风光电站投产不及预期。