事件描述

    　　公司发布2024 年一季度发电量情况公告： 2024 年一季度公司完成发电量162.26 亿千瓦时，同比减少7.17%，上网电量160.58 亿千瓦时，同比减少7.25%。

    　　事件评论

    　　火绿挤压叠加托巴蓄水影响，一季度发电量短暂承压。2024 年一季度公司完成发电量162.26 亿千瓦时，同比减少7.17%，上网电量160.58 亿千瓦时，同比减少7.25%，其中公司水电完成发电量151.25 亿千瓦时，同比减少11.90%。公司发电量同比减少的主要原因是：1）云南省内新能源大规模投产，新能源发电量同比增加113.79 亿千瓦时，省内火电维持高位运行，火电发电量同比增加19.07 亿千瓦时，火电和新能源挤压水电发电空间；2）一季度澜沧江流域来水同比持平，小湾、糯扎渡两大水库承担电网系统调节任务，梯级蓄能未能完全释放，梯级蓄能同比增加44 亿千瓦时，叠加受托巴水电站蓄水的影响，公司水电发电量有所减少。虽然水电电量同比下滑，但新能源发电量实现快速增长，一季度风电完成发电量1.63 亿千瓦时，同比增长13.99%，光伏完成发电量9.38 亿千瓦时，同比增长458.33%。

    　　电价上浮缓解电量压力，一季度业绩展望稳健。云南省2022 年颁布《云南省燃煤发电市场化改革实时方案》（试行），提出云南省水电电价全年分月电量电价加权平均电价在前三年度市场均价上下浮动 10%区间内形成。随着较低电价的2020 年不再纳入滚动测算，2024 年云南省内电价涨幅约束将会有所释放，叠加今年一季度以来春季干旱，云南省内电力供需形势紧张，因此预计云南省一季度市场化交易电价将实现同比上涨，电价的提升将在一定程度上缓解电量下滑带来的业绩压力。整体来看，在电价的上浮和新能源的电量同比增长的拉动下，公司一季度的业绩有望实现稳健表现。

    　　蓄能提升叠加托巴电站投产，全年业绩稳健增长可期。公司一季度发电量同比降低的核心原因并非在于水电来水不足，而是蓄能未能有效出力，若公司增量蓄能44 亿千瓦时全部转换为电量实现发电，公司一季度电量仍将实现同比增长，也就是说公司未发电量更多是在年内各季度间实现调节分布，随着后续需求的逐步恢复，充沛的蓄水将能保障公司在旺季能实现更高增长。而且随着2024 年公司在建的托巴电站陆续投产，也将能进一步保障全年业绩实现稳步提升，因此我们认为短期的电量表现对全年业绩指引有限，公司全年业绩仍有望实现稳健增长。

    　　投资建议：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年对应EPS分别为0.45 元、0.50 元和0.55 元，对应PE 分别为21.45 倍、19.30 倍和17.70 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、市场电价波动风险；

    　　2、来水不及预期风险。