事件：

    　　公司公布2023 年半年报。公司2023 年H1 实现营业总收入93.27 亿元，同比减少16.2%，实现归母净利润31.54 亿元，同比减少17.93%。

    　　上半年来水偏枯导致电量下降，是收入利润下降的主要原因电量方面，公司2023 年上半年完成发电量370.95 亿千瓦时，同比减少25.44%，上网电量368.09 亿千瓦时，同比减少25.48%。发电量减少的主要原因包括：一是由于2022 年汛期来水不足，导致2023 年初水电梯级蓄能同比减少61.37 亿千瓦时。二是2023 年上半年澜沧江流域来水同比偏枯约2.5 成，其中乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏枯22.5%、25.4%和28.4%。电价方面，上半年公司平均上网电价（不含税）为0.253 元/千瓦时，相比与去年同期提升0.028 元/千瓦时。我们推测上半年上网电价提升的原因包括云南省内市场化交易电价的持续上行以及西电东送电量减少带来的电价结构性变化。由于电量的下滑，公司上半年营业收入同比下滑16.2%至93.27 亿元。

    　　成本费用压降显著，缓冲电量下滑带来的冲击

    　　上半年公司狠抓降本节支，成本费用显著下降。成本方面，上半年公司营业成本较上年同期减少5.75 亿元，同比减少12.85%，主要原因包括：一是受发电量减少影响，本期水费、检修费用等发电成本同比减少；二是部分电站机组设备折旧年限到期影响，折旧费用同比减少7.43%；三是本期其他管理性成本同比减少。费用方面，上半年公司三项费用同比减少16.56%，其中财务费用同比减少20.27%。同时公司积极拓展低利率融资渠道，截至2023 年6 月底，综合融资利率降至3.24%，为后续财务费用的进一步压降打开空间。

    　　资产注入+在建电站储备，公司未来增长可期

    　　2023 年5 月，公司公告拟收购华能四川能源开发有限公司100%股权。截至2023 年7 月，华能四川公司在建在运电站总装机容量530 万千瓦，其中投产电站22 座、总装机容量270 万千瓦，在建电站3 座、总装机容量260 万千瓦。截至2023 年上半年末，华能水电装机容量2433.28 万千瓦，华能四川注入后，公司装机规模将增加11.1%。公司在建电站包括托巴、如美和邦多水电站，未来将会给公司带来持续的装机增长。

    　　盈利预测与估值： 预计2023-2025 年公司归母净利润分别为74.17/84.88/91.27 亿，对应PE 为17.6/15.4/14.3 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：来水不及预期；用电需求不及预期；电价涨幅不及预期；组件价格上涨等