事件描述

    公司发布2022 年半年报：2022 年上半年，公司实现营业收入111.30 亿元，同比增加12.91%；实现归母净利润38.42 亿元，同比增加42.64%。

    事件评论

    来水偏丰提振水电出力，上半年发电量快速增长。今年以来，全国来水持续向好，尤其是南方等地频繁遭遇强降雨天气，持续的降雨使得澜沧江流域来水同比偏丰，其中乌弄龙断面来水同比偏丰两成、小湾及糯扎渡断面来水同比偏丰超三成。除此之外，由于云南省受疫情影响较小，省内用电需求仍然实现了同比增长，而且据云南电网统计，上半年云南西电东送电量同比增加超五成，外送电电量也显著提升。因此，在来水偏丰以及需求增长的共同作用下，上半年公司完成发电量497.51 亿千瓦时，同比增加8.97%，其中单二季度公司发电量同比增加13.48%。值得注意的是，虽然上半年公司糯扎渡断面来水同比偏丰超三成，但是发电量却同比减少了8.93%，降幅较一季度扩大了7.39 个百分点，而且糯扎渡下游景洪电站发电量也出现了7.83%的同比降幅。我们认为主因或系二季度糯扎渡蓄能增加影响，从而实现水能跨季度的调度，进而在三季度平滑公司水电的出力曲线。

    供需持续改善，电价提升加速营收增长。2019 年以来云南有大量水电硅、电解铝项目投入运行或者开工建设，其产能有望在未来三年逐步爬坡，或将持续带动用电需求提升。近年来云南省内弃水电量已经有明显下降，未来弃水电量转换为实际电量的增量空间不大，而省内风光清洁能源的增量规模也相对有限，因此我们预计云南省内电力供需环境将持续改善，将对公司省内消纳电量的上网电价形成支撑。而且实际上今年以来受疫情影响，整体用电需求较往年已经有所偏弱，但即使如此，2022 年1-6 月云南电力市场化交易中省内直接交易均价0.25815 元/千瓦时，同比增加0.01794 元/千瓦时，增幅甚至较一季度进一步提升了0.0014 元/千瓦时。公司西电东送框架外电量对标广东交易电价，在新电价政策及结构性偏紧的供需格局之下，预计此部分电价亦存在提升空间。在电价及电量均实现同比回升的背景下，公司上半年实现营收111.30 亿元，同比增长12.91%，对应增长绝对值金额12.72 亿元。

    积极优化成本结构，上半年业绩加速增长。虽然上半年公司水电发电量会带来水费等检修费用的同比提升，但得益于部分机组折旧到期影响，公司营业成本保持稳定，仅同比增长0.85%，对应仅0.38 亿元的营业成本增加。此外公司持续优化债务结构，精细化成本管控，上半年财务费用同比下降10.94%，对应约1.90 亿元的成本节约。整体来看，在在营收同比增长而成本优化的背景下，上半年公司实现归母净利润38.42 亿元，同比增长42.64%；其中单二季度实现归母净利润31 亿元，同比增长48.16%。

    投资建议与估值：根据中报对盈利预测进行微调，我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.39 元、0.43 元和0.48 元，对应PE 分别为18.89 倍、17.11 倍和15.34 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1、来水不及预期风险；

    2、宏观利率波动风险。