投资要点

    　　事件：华能水 电公布2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营收202.02亿元，同比+4.93%；实现归母净利润58.38 亿元，同比+20.75%；实现基本每股收益0.32 元/股，同比+18.52%。2022 年第一季度，公司实现营收39.41 亿元，同比+2.72%；实现归母净利润7.42 亿元，同比+23.40%。公司同时公告2021 年度利润分配预案，拟每10 股派发现金股利1.70 元（含税），对应分红率为52.42%。

    　　综合结算电价上涨带动业绩提升，云南市场化电价上升趋势持续。2021 年，公司综合结算电价（含税）0.241 元/千瓦时，同比提升8.07%，由于公司市场交易电量占公司发电权重较大，且水电成本端相对稳定，故带来公司营收和归母净利润规模提升。2022 年，云南省市场化电价上升趋势持续。据昆明电力交易中心数据，2020/2021 年日前电量交易成交均价相较前一年平均上升幅度分别为8.10%/7.29%，2 022 年前4 月日前电量交易成交均价相较2021年同期平均上升幅度为6.68%，说明云南省市场化电价上升趋势仍在持续。在市场化交易电价持续上升的背景下，自身市场化交易电量占比较高的华能水电将显著受益。此外由于水电在成本端相对保持稳定，预期公司可获得超越收入增速的净利润增速。

    　　一季度来水偏丰，发电量、上网电量分别同比上涨1.62%/1.61%。据公司2022 年一季度发电量完成公告，公司在22Q1 分别完成发电量和上网电量176.27 亿千瓦时和同比增长174.88亿千瓦时，分别同比增长1.62%和1.61%，电量增长的原因一是2022 年初公司水电梯级蓄能同比增加，2022 年一季度澜沧江流域乌弄龙和小湾断面来水同比偏丰6%和9%；二是西电东送电量同比增加，带动用电需求整体增加。据世界农业展望局数据，2022 年前三月昆明/南宁降水量分别为76mm/322mm，分别同比增长171.43%和274.42%，而由于降水量相较于流域来水情况为前置指标，预计今年我国西南流域来水情况较好，来水将持续偏丰，公司发电量和上网电量有望持续同比增长。

    　　全面推动清洁基地建设，开启第二增长曲线。“十四五”期间，公司拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。2021 年，公司完成新能源核准（备案）386.8万千瓦，开工建设99 万千瓦；2022 年，公司拟计划投资50 亿元发展新能源项目，计划新开工项目15 个，拟投产装机容量130 万千瓦。公司开发新能源可综合利用水库周边以及送出通道，实现对风光资源的调节补偿，有力开拓第二增长曲线。

    　　投资建议：维持“审慎增持”评级。预测公司2022-2024 年归母净利润分别为69.72 亿/81.48亿/96.58 亿元，分别同比增长19.4%/16.9%/18.5%，分别对应2022 年4 月22 日收盘价的PE估值为16.2 倍/13.9 倍/11.7 倍。

    　　风险提示：来水波动风险，电价波动风险，水电站建设不及预期风险，政策风险。