事件评论

    来水偏枯和年末保供水位控制影响全年发电情况。根据公司统计,截至2021 年12 月31日,公司2021 年全年完成发电量943.96 亿千瓦时,同比减少3.25%,上网电量937.07亿千瓦时,同比减少3.25%。2021 年公司发电量减少的主要原因主要是来水偏弱和年末水位控制影响:2021 年澜沧江流域来水总体大幅偏枯,其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面年累计来水同比分别偏枯15.9%、13.9%和14.4%,导致澜沧江流域漫湾及以上电站年发电量同比减少;此外为确保2021 年冬季和2022 年春季电力可靠供应,公司严格控制年末小湾和糯扎渡电站“两库”水位,也对年末发电情况产生了一定的影响。其中单独以第四季度来看,公司完成发电量192.13 亿千瓦时,同比减少24.58%,同比降幅较高。

    澜上电站保量保价部分保持量价稳定,市场交易电量价格有望提升。近期公司公布了《2021-2023 年澜沧江上游水电站送电广东购售电合同公告》,2021-2023 年澜沧江上游水电站送电广东的保量保价电量为200.0 亿千瓦时(上网侧),上网电价300 元/兆瓦时(含税);保量竞价电量为36.0 亿千瓦时(上网侧),上网电价参照广东省内当月市场化交易电量(包括年度长协和月度竞价)的加权平均降幅确定;超过年度优先发电计划电量的上网电量全部认定为市场化交易电量,采用“基准+浮动”价格机制。相较2020 年购售电合同,协议内送电部分(保量保价部分)量价保持稳定,未发生变化,但考虑到南方地区相对紧张的电力供需环境,保量竞价电量和市场化交易电量有望实现电价同比提升。

    供需持续改善,看好高度市场化下电价提升释放业绩弹性。2019 以来云南有大量水电硅、电解铝项目投入运行或者开工建设,其产能有望在未来三年逐步爬坡,或将持续带动用电需求提升。近年来云南省内弃水电量已经有明显下降,未来弃水电量转换为实际电量的增量空间不大,而省内风光清洁能源的增量规模也相对有限,因此我们预计云南省内电力供需环境将持续改善,将对公司省内消纳电量的上网电价形成支撑,2021 年云南电力市场化交易中省内直接交易均价0.20242 元/千瓦时,较上年同期的0.18390 元/千瓦时提升接近2 分/千瓦时,建议关注公司在经营环境改善下的投资机会。公司西电东送框架外电量对标广东交易电价,在新电价政策及结构性偏紧的供需格局之下,预计此部分电价亦存在提升空间。

    盈利预测与估值:根据公司最新经营数据,我们预计公司2021-2023 年EPS 分别0.28元、0.34 元和0.35 元,对应PE 分别为23.39 倍、19.32 倍和18.81 倍,维持“买入”评级。

    风险提示

    1、电力供需环境恶化风险;

    2、西南流域来水偏枯风险。