事件描述

    公司发布2021 年三季报：2021 年第三季度，公司实现营业收入56.65 亿元，同比减少14.88%；实现归母净利润21.68 亿元，同比减少26.73%。

    事件评论

    来水偏枯致电量下滑，整体电价未出现明显涨幅。受来水整体偏枯影响，公司第三季度完成发电量295.28 亿千瓦时，较上年同期的347.27 亿千瓦时下降14.97%。

    根据三季度营业收入推算，公司三季度平均上网电价较去年同期基本持平。在三季度云南省交易电价中枢同比上行的背景下，我们推测公司平均上网电价并未出现大幅提升的主因或系电量消纳结构有所变动。整体来看，发电量下滑直接导致三季度营业收入同比减少14.88%。

    投资收益增长难掩电量下滑之瑜，单季度业绩不可避免下滑。公司三季度实现投资收益3.01 亿元，同比增长1.88 亿元，根据云南铜业2021 年三季报披露的十大股东情况，我们预计公司三季度投资收益的增长主要来自于出售云南铜业股票。综合来看，公司三季度业绩同比减少26.73%主因仍为电量下行。

    供需持续改善，看好高度市场化下电价提升释放业绩弹性。2019 以来云南有大量水电硅、电解铝项目投入运行或者开工建设，其产能有望在未来三年逐步爬坡，或将持续带动用电需求提升。近年来云南省内弃水电量已经有明显下降，未来弃水电量转换为实际电量的增量空间不大，而省内风光清洁能源的增量规模也相对有限，因此我们预计云南省内电力供需环境将持续改善，将对公司省内消纳电量的上网电价形成支撑，2021 年1-10 月云南电力市场化交易中省内直接交易均价0.19382元/千瓦时，较上年同期的0.17290 元/千瓦时提升约2 分/千瓦时，建议关注公司在经营环境改善下的投资机会。公司西电东送框架外电量对标广东交易电价，在新电价政策及结构性偏紧的供需格局之下，预计此部分电价亦存在提升空间。

    盈利预测与估值：考虑到供需环境改善将给公司电价带来一定支撑，且随着债务偿还和机组折旧到期，公司成本费用有望持续下降，我们认为公司业绩有望持续提升。根据最新经营数据，预计公司2021-2023 年EPS 为0.30 元、0.34 元和0.35元，对应PE 分别为23.53 倍、20.81 倍和19.86 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1. 电力供需环境恶化风险；

    2. 西南流域来水偏枯风险。