事件概述：4 月29 日，公司发布2023 年度报告，报告期内实现营业收入959.75 亿元，同比增长19.68%（经重述）；归母净利润65.20 亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润61.60 亿元，同比扭亏为盈；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.25 元，合计派发现金红利33.52 亿元，现金分红比例约51.42%。公司发布2024 年一季报，报告期内实现营业收入200.24 亿元，同比增长13.45%；归母净利润18.15 亿元，同比增长79.62%；扣非归母净利润17.58 亿元，同比增长110.76%。

    电量高增，Q1 业绩延续修复：因1Q23 公共卫生事件造成的低基数效应，1Q24 浙江省内用电量同比增长12.2%，火电发电量同比增长11.1%，公司单季度火电完成发电量382.90 亿千瓦时，同比增长17.8%，增速略高于全省火电增速，主要因2023 年乐清三期两台机组（2*100 万千瓦）贡献增量。Q1 中来股份实现营收12.88 亿元，同比下降52.4%，毛利率下降20.4pct 至-3.3%，拖累公司整体营收表现；剔除并表中来股份营收、成本，Q1 公司实现营收187.35 亿元，同比增长12.3%，受益年初以来的煤价下降，实现毛利19.11 亿元，同比增加12.72 亿元，毛利率提高6.4 个百分点至10.2%。考虑到乐清三期是在2023年年中投产，Q2 仍能够同比贡献增量；同时考虑3 月以来煤价走势，量增与降本同时发力，Q2 单季利润有望延续环比/同比高增趋势。

    参股核、火表现亮眼，减值波动业绩：2023 年公司实现投资净收益46.09亿元，同比增加13.10 亿元，增幅39.7%，其中，参股核电贡献投资收益17.01亿元，同比增加3.40 亿元，增幅25.0%，分别占当期投资净收益、利润总额的36.9%、18.7%；此外，参股火电业绩大幅上修，全年实现投资收益21.50 亿元，同比增加11.15 亿元，增幅107.6%，分别占当期投资净收益、利润总额的46.7%、23.6%；1Q24 公司实现投资净收益12.32 亿元，同比增加2.26 亿元，延续增势。2023 年公司计提减值5.97 亿元（资产减值4.33 亿元，信用减值1.63 亿元）拖累全年的业绩释放。

    现金分红超50%，股息率超4%：考虑中来增益下，2023 年度公司经营活动现金流净额大幅上修至114.77 亿元，在正常经营年度，公司基本维持较高分红比例。除2021、2022 两年，2014-2020 年公司现金分红比例均在50%以上，2023 年度现金分红比例达到51.4%，以2023 年12 月29 日及年报公布日两个口径计算的股息率分别为5.4%、4.0%。

    投资建议：1Q24 公司电量高增，同时受益燃料成本改善，业绩延续修复；参股火、核有望持续增厚业绩。根据电量、电价以及投资收益变化，调整对公司盈利预测，预计24/25 年EPS 分别为0.58/0.59 元（前值0.53/0.56 元），新增26 年EPS 为0.61 元，对应4 月29 日收盘价PE 分别为10.7/10.5/10.2 倍。

    参考公司历史估值水平，给予公司2024 年12.0 倍PE，目标价6.96 元/股，维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示：1）用电需求波动；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。