事项：

    　　公司发布2019年年度报告，实现营业收入543.71亿元，同比下降4.0%；归属于上市公司股东的净利润42.93亿元，同比增长6.4%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.20元，分红率63.4%，股息率5.8%。公司发布2020年第一季度报告，实现营业收入86.95亿元，同比下降34.1%；归属于上市公司股东的净利润5.59亿元，同比下降47.6%。

    　　平安观点：

    　　三因素叠加开年疫情致营收、利润承压：2019 年浙江省内用电量、发电量同比分别增长3.8%、1.0%，比上年同期减少了4.3、4.9 个百分点；全省净输入电量增长13.4%，省内水电、核电出力分别增长33.9%、7.2%。

    　　用电需求不振、外来电量增长、省内其他电源出力提升，三因素共同作用下，全省火电机组发电量同比减少3.5%。虽然公司平均上网电价同比增加1 分/千瓦时，但难抵电量的下滑，全年营收下降4.0%。2020 开年后疫情影响更是导致公司Q1 电量大幅缩减近四成，营收和利润也同步重挫。

    　　分红率进一步提升，股息率暂列同业第一：公司2013 年底首发上市，当年分红率即超30%；2014 年起分红率均达到或超过50%（除2016 年分红率49.8%），2018 年分红率达到60%；2019 年进一步提升至63.4%。

    　　每股分红0.20 元，对应4 月27 日收盘价股息率达到5.8%，在目前电力行业已公布2019 年分红预案的60 家公司中排名第一。

    　　镇海项目年内有望投产，资本开支减少、派息或将再提升：公司目前大型在建项目仅有镇海电厂迁建2×66 万千瓦燃煤机组，预计年内投产。两台新建大机组将助力公司营收增长、煤耗降低。后续若无大体量的新增项目，公司资本开支将维持低位；在运电厂丰厚的经营现金流可支持公司对外投资，或进一步提高派息水平以回馈投资者。

    　　投资建议：浙江省用电需求不振、外来电量增长、省内其他电源出力提升，三因素共同作用导致公司2019 年业绩略低于预期，开年后疫情影响下公司Q1 的营收、利润大幅下滑，但公司股息率在同业公司中暂列第一。随着在建项目的减少，公司资本开支下降、分红率仍有进一步提升空间。考虑到浙江地区本地火电机组的发电量短期内可能难以恢复，我们下调对公司的盈利预测，预计20/21年EPS 分别为0.34/0.41 元（前值0.50/0.55 元），新增22 年EPS 预测值0.42 元，20/21/22 年PE 对应4 月28 日收盘价分别为10.1/8.3/8.1 倍。公司估值合理，分红丰厚，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）利用小时下降。电力工业作为国民经济运转的支柱之一，供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响，将直接影响到发电设备的利用小时数。2）上网电价降低。下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。3）煤炭价格上升。煤炭优质产能的释放进度落后，且安监、环保限产进一步压制了煤炭的生产和供应，导致电煤价格难以得到有效控制。