济钢、莱钢重组新方案出炉，更好地平衡了各方利益，获得通过的可能性较大。新旧方案最大亮点和区别在于：（1）由原料向异议股东提供现金选择权变更为除山钢集团及关联公司外的全体流通股东，山钢集团做出更大牺牲来平衡各方利益关系；（2）莱钢换股比例不变，仍按2.43:1，莱钢获得更大换股收益；（3）向济钢集团、莱钢集团收购资产范围做了调整，本次收购资产质量和盈利水平更高。

    吸收换股后的山钢股份实现“华丽转身”，将成为中国钢铁业中“五岳之宗－泰山”。产业链更加完善、上下游议价能力显著增强，市场地位提升、产能规模扩大、产品结构优化、研发平台共享、物流成本降低、财务成本下降，协同效益逐步显现和扩大，生产经营效益及财务指标持续向好。重组后山钢按产量计算在国内上市公司排名第7 七，其中宽厚板产能国内第一，H 型钢国内规模第一、规格最全，特钢国内上市公司产量规模第一，棒材（含螺纹钢、小型材）山东区域具有相对垄断优势，对华东乃至全国市场有重要影响。

    中国及全球钢铁业景气持续回升，山钢股份盈利水平将超越行业平均水平。“金砖四国”城镇化、工业化的加速推进，欧美经济的缓慢复苏，日本地震海啸及核泄漏灾难之后的恢复重建，以及中国保障房建设、高铁等基础设施的顺利展开，将为全球钢铁业景气回升提供动力支持，山钢将从中受益。山钢具有的“天时、地利、人和”优势将令其盈利超越钢铁行业平均水平。

    重组后的山钢 “普特钢兼有”、“长板型具备”，未来通过资产注入、沿海布局实现进一步做精、做强、做大。地处华东和山东重工业基地与快速发展环渤海经济圈和发展潜力巨大的中原地区，下游有非常完整造船、汽车、家电、机械工业体系；上游有山东煤炭基地、济宁铁矿基地，西部与河南、山西等冶金用煤主产区有相对较近的距离优势；具备靠近沿海的物流成本优势，进口铁矿等原燃料、出口钢铁产品便利。

    山钢的“人和”优势突出。济钢、莱钢长期形成的“儒商文化”共同内核，企业文化将加速融合，管理团队配置更加专业化、年轻化。

    投资建议：结合上市的盈利预测，据我们测算济钢、莱钢重组后的山钢总股本达到 64.55 亿股，每股净资产 2.68 元 ，PB 为1.79，低于钢铁2.84 的整体PB 估值。考虑到公司特钢产量居于上市公司中特钢产量第一，整个特钢板块PB 估值约为3.8 倍，若以整个板块平均PB 估值来看，则公司合理股价应该在7.3 元。

    风险提示：重组不通过，钢价及成本波动带来盈利不及预期。