公司公告2022 年报：1）业绩表现：2022 年营收372.8 亿，同比+8.7%；归母净利润172.2 亿，同比+17.3%；扣非归母净利168.8 亿，同比+23.7%。22Q4营收80.4 亿，同比-0.1%；归母净利润16.8 亿，同比-43.0%；扣非归母净利润17.8 亿，同比-28.0%。2）成本费用：22 年营业成本231.9 亿，同比+14.0%；三费比率10.5%，同比-4.8pts。Q4 营业成本63.2 亿，同比+10.4%；三费比率11.6%，同比+1.2pts、环比+1.4pts。3）投资收益：22 年120.4 亿，同比+19.3%；Q4 投资收益24.6 亿，同比+3.4%、环比-19.1%，环比下滑主要系联营企业由于集运景气回落导致盈利下滑。4）利润率：22 年毛利率37.8%，同比-2.9pts；扣非归母净利率45.3%，同比+5.5pts。Q4 毛利率21.4%，同比-7.4pts、环比-17.6pts；扣非归母净利率22.2%，同比-8.6pts、环比-28.1pts。5）收入毛利构成：22 年集装箱、散杂货、港口物流、港口服务占比为42.3%、4.1%、33.9%、6.9%；毛利占比46.7%、1.1%、24.9%、5.8%。下半年营收占比47.3%、4.7%、37.4%、8.8%，毛利占比54.9%、1.6%、27.1%、7.7%。6）分红：拟每10 股派发现金红利1.40 元（含税），对应分红比率18.93%。

    　　集装箱业务单箱费率2H22 同比+4.5%，单箱成本增加明显。1）集装箱板块，22 年营收157.5 亿，同比+5.7%；毛利率41.8%，同比-6.0pts；集装箱分部净利润57.7 亿，同比-10.5%。下半年营收81.3 亿，同比+7.4%；毛利率35.7%，同比-7.1pts；分部净利润26.6 亿，同比+2.0%。量方面，22 年集装箱吞吐量4730.3 万TEU，同比+0.6%；Q4 吞吐量1241.3 万TEU，同比+1.4%。价方面，22 年单箱集装箱业务收入333.0 元/TEU，同比+5.1%；其中上半年、下半年单箱收入338.0 、328.5 元/TEU ，同比+5.8%、+4.5%，涨价逻辑继续兑现。单位成本方面，22 年单箱成本193.8 元/TEU，同比+17.1%；其中上半年、下半年174.7、211.2 元/TEU，同比+16.0%、+17.5%。2）港口物流，22 年、2H22营收126.2、64.3 亿，同比+21.7%、+8.9%；毛利率27.8%、22.3%，同比-1.3pts、-4.9pts；港口物流分部净利润29.1、12.3 亿，同比+19.1%、+2.4%。3）港口服务，22 年、2H22 营收25.9、15.1 亿，同比-2.5%、-3.3%；毛利率31.4%、27.1%，同比-5.4pts、-4.3pts；港口服务分部净利润5.8、3.1 亿，同比-19.3%、-34.0%。

    　　4）散杂货，22 年、2H22 营收15.1、8.1 亿，同比+10.8%、+11.2%；毛利率9.9%、10.3%，同比-2.8pts、+1.6pts；散杂货分部净利润-1.1、-0.1 亿。

    　　展望后市：2023 年外需改善或有利于集装箱吞吐量保持稳健提升，海铁联运、江海联运以及汽车滚装等新业务预计将进一步利好量的增长；装卸费涨价有望延续。同时公司港航物流一体化综合服务拓展空间广阔。

    　　投资建议：1）盈利预测：考虑到集运景气下滑影响投资收益，我们下调2023-2024 年归母净利预测至135.0、147.4 亿（原预测144.4、151.2 亿元），新增2025 年预测158.1 亿，对应三年EPS 为0.58、0.63、0.68 元，对应当前PE 为9、9、8 倍。2）投资建议：参考公司近三年PB 中枢，给予2024 年1.3 倍PB估值，对应一年期目标价7.44 元，较当前股价涨幅空间36%，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：海外需求衰退对港口行业吞吐量冲击超出预期，实际装卸费涨价不及预期，成本大幅上涨等。