3Q 业绩符合我们预期

    公司公布3Q19 业绩：收入94.11 亿元，同比增长10%；归母净利润23.94 亿元，对应每股盈利0.10 元，同比增长39%，超预期，主要原因是毛利率改善和投资收益增长。

    三季度公司集装箱吞吐量同比增长4%，但总营业收入增长10%，高于吞吐量增长（季度报告未拆分各板块的收入）。三季度营业成本增长2%，期间费用增长7%，均低于收入增速，毛利率提高5个百分点，我们认为受益于集装箱吞吐量持续增长情况下的经营杠杆。三季度来自联营和合营公司的投资收益增长11%，贡献净利润增量的17%，主要为公司参股投资的银行的投资收益增长。

    发展趋势

    主业稳健，金融板块投资收益继续增长。今年前三季度公司归母净利润同比增长32%，主要受港口主业业务量增长和投资的银行公司利润贡献增加。即使在外需偏弱和贸易摩擦的环境下，公司依托其集装箱枢纽大港的地位，受到的负面影响相对有限。此外，过去几年公司积极布局金融行业，参股投资了上海银行和邮储银行，持续为公司带来盈利增长，同时也分散了业务集中的风险。

    地产项目处于收获期：根据中报披露，公司目前尚有长滩项目（即瑞泰公司，预计出资185 亿元）和军工路项目（即瑞祥公司，预计投资总额82.7 亿元），其中，到2018 年年中长滩项目在建建筑面积为104.87 万平方米，已竣工面积为42.29 万平方米；军工路项目正在建设中尚未开始销售。

    盈利预测与估值

    由于去年四季度盈利的高基数（归母净利润51.67 亿元，占全年净利润的50%，扣非后27.59 亿元），并且考虑到今年年底地产结算进度的不确定性，我们维持2019 年净利润预测96.10 亿元和2020年净利润预测98.77 亿元。根据年度股东大会，2019 年公司归母净利润预算为90 亿元，我们认为或有望小幅超额实现。

    当前股价对应2019/2020 年14.0 倍/13.6 倍市盈率。 维持跑赢行业评级，但考虑到今年上半年驱动股价上涨的因素主要是自贸区政策，目前该因素已经逐渐被市场消化并且对于短期盈利的影响有限，我们下调目标价15.9%至7.67 元对应18.5 倍2019 年市盈率和18.0 倍2020 年市盈率（调整前目标价22 倍对应2020 年市盈率），较当前股价有32.0%的上行空间。

    风险

    吞吐量增速低于预期，地产业务结算进度不及预期。