1H 净利略低于预期，宣广改扩建引起车辆分流

    皖通高速发布半年报，2024 年1H 实现营收30.5 亿元（yoy+31.4%）、归母净利8.10 亿元（yoy-3.5%）、扣非净利8.05 亿元（yoy-9.4%）。归母净利略低于我们预期（8.27 亿元）。其中1Q 扣非净利4.34 亿元（yoy-7.6%），2Q 扣非净利3.71 亿元（yoy-11.4%）。盈利下滑主要受到免费天数、恶劣天气、改扩建施工及路网变化引起的车辆分流影响。考虑车流内生增长偏弱以及改扩建施工的影响，我们下调2024/25/26 年归母净利为16.1/17.4/18.8亿元（前值：18.0/18.5/20.0 亿元）。我们仍基于DCF 估值法，WACC 采用5.64%/7.21%（前值：6.41%/8.14%），给予A 股/H 股目标价17.0 元/15.6港元（前值：15.4 元/14.0 港元）。维持“买入”。

    　　需求不足、路网变化、政策减免、恶劣天气拖累1H 车流量公司1H 通行费收入同比下降8.55%，主因：1）国内有效需求不足，引起车流内生增长偏弱；2）改扩建施工以及路网变化引起车辆分流；3）上半年免收小客车通行费天数同比增加4 天；4）春运期间华中遭遇冰雪灾害天气影响。分路段看，合宁高速与连霍高速路网稳定，其收入变化主要反映1）、3）、4）因素影响。1H 合宁高速通行费（占总数36%）同比下降2.6%，连霍高速通行费（占7%）同比下降5.7%。

    　　改扩建引起宣广/广祠收入下滑，无岳通车使高界/安庆大桥/岳武表现分化宣广/广祠高速受到改扩建影响，特别是自3 月8 日实施单向通行，使1H通行费下滑58/48%，二者通行费占总数7%。由于无岳通车（23 年10 月）使岳武东延线全线贯通，岳武高速通行费（占总数6%）同比增长68%；同时，该路网变化对高界高速、安庆大桥车辆产生分流。高界高速通行费（占总数21%）同比下降14%。安庆大桥通行费（占总数7%）同比下降16%，同时受到上游宣广改扩建与无岳高速分流影响。宁宣杭通行费（占总数10%）同比增长74%，持续受益于江苏段/浙江段在22 年9 月/12 月建成贯通，同时宁安高速在23 年12 月通车也产生利好。

    　　3Q 宣广改扩建施工影响仍持续，但4Q 有望大幅改善1H 收费公路业务成本仅增长0.6%，财务费用同比下降38%，成本费用管控较好。中金安徽交控REIT 产生非经常收益，24 年1H 收益约0.2 亿元，而去年同期损失约0.6 亿元。中金安徽交控REIT 公告，宣广高速拟于8 月31 日-9 月30 日对誓节枢纽至宣广枢纽段进行全封闭施工，改扩建工程有望于10 月内实现双向四车道通行，并于12 月底实现双向八车道通行。据此，我们预计宣广高速3Q 车流量环比进一步下降，但在4Q 环比大幅改善。

    　　风险提示：出行意愿下降，路网变化超预期，资本开支超预期，费率下调。