投资要点

    　　事件：皖通高速发布2023 年中报：2023 年上半年，公司实现营业收入23.24 亿元，同比下滑17.48%，扣除零毛利PPP 项目的影响，同比增长14.42%；归母净利润8.40 亿元，同比增长26.06%，扣非归母净利润为8.88 亿元，同比增长33.3%，非经常性损失主要来自于中金安徽交控REIT 下跌导致的公允价值变动损失。2023年上半年基本EPS 为0.51 元/股。

    　　单季度来看，公司2023Q2 实现营业收入11.79 亿元，同比下滑36.28%，扣除零毛利PPP 项目影响，同比增长9.79%，增速环比下滑8.74pcts；归母净利润3.80亿元，同比增长46.21%，增速环比增长33.06pcts；扣非归母净利润为4.18 亿元，同比增长62.51%，增速环比增长47.63pcts。二季度利润增速高主要受到去年二季度疫情扰动严重、基数较低影响。

    　　点评：

    　　疫情影响消散，通行费收入同比大幅修复：皖通所经营控股的收费公路项目共10 个，营运公路里程约609 公里（不包括拟收购资产六武高速），所属路段区位优势明显。2023 年上半年，受宏观经济恢复的影响出行需求迅速恢复，公司所属路段通行费收入20.36 亿元（税后），同比增加14.29%。

    　　核心路段潜力逐步释放：

    　　合宁高速改扩建效应持续兑现：合宁高速是公司核心路段，于2019 年年底改扩建结束通车，车流量尚属于较快增长期。2023 上半年，合宁高速实现通行费收入7.01 亿元，占总通行费收入（税前）的33%，同比增长24.61%。

    　　2023 年上半年，路段内滁河大桥、合六叶高速改扩建完成后，对合宁高速通行费增长产生利好影响；与之平行的宁洛高速改扩建施工，车辆选择合宁高速通行。

    　　宁宣杭高速断头路通车，通行费收入大幅增长：宁宣杭高速总长117 公里，2022 年12 月实现全线贯通，车流量及效益大幅增长。2023 年上半年，宁宣杭高速实现通行费收入1.14 亿元，同比增长184.5%。宁宣杭高速2023 年上半年实现净亏损1.08 亿元，同比减亏0.9 亿元，归属于母公司亏损约0.55 亿元。由于高速成本较为刚性，宁宣杭今年有望随着车流量的增长扭亏为盈。

    　　高界高速2023 年上半年实现通行费收入4.76 亿元，占总通行费收入（税前）23%，同比增长6.23%，恢复程度弱于整体主要由于国道G105 太湖至潜山段和国道G318 潜山外环段维修工程分别于2022 年10 月底、12月底完工（施工期间货车绕行），对部分货车产生分流。

    　　宣广、广祠高速2023 年上半年分别实现通行费收入2.69、0.57 亿元，分别占总通行费收入（税前）13%、3%，分别同比下滑3.34%、1.33%，主要由于路段改扩建施工。预计该改扩建项目将于2024 年竣工通车，届时车流量有望大幅增长、延长公司可持续经营能力。

    　　拟定增+现金收购大股东优质资产六武高速，提升分红率至75%，积极回报股东：公司于2023 年6 月21 日公告，拟以36.6 亿元对价收购大股东优质资产六武高速，其中现金对价5.50 亿元，并以6.64 元/股价格，向股东安徽交控集团增发A 股4.69 亿股用于支付股份对价31.16 亿元，交易完成后大股东持股比例将从31.63%上升至46.71%。公司以收益法（DCF）对交易对价进行评估时，采用的折现率WACC 为9%，为目前同行业收购较高折现率，同时对未来车流量的预测较为中性，交易对价合理。由于本次收购以及后续配套募集资金均涉及增发股本，短期内对EPS 有摊薄影响。为保护中小股东权益，2023-2025 年公司在符合现金分红条件的情况下，每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归母净利润的75%，为目前高速板块中分红最高的公司。

    　　中金安徽交控REIT 下跌产生9153 万元公允价值变动损失，三季度以来大约已冲回3712 万元损失：公司持有3890 万份中金安徽交控REIT，由于2023年上半年该REIT 表现不佳，公司计提9153 万元公允价值变动损失，其中2023Q1、2023Q2 分别约计提1682 万元、7471 万元。三季度以来，中金安徽交控REIT 累计涨幅为11.71%，估算公司累计冲回损失3712 万元，预计随着REIT 价值的回升，公司有望在未来两个季度继续冲回部分损失。

    　　投资策略：皖通高速坐拥安徽省内多条跨省干线，核心路产盈利能力强，通过改扩建及收购不断做强做大路产主业。我们维持盈利预测，不考虑六武高速收购，预计公司2023 年-2025 年可实现归母净利润17.53 亿元、20.13 亿元、21.94 亿元，EPS 为1.06 元、1.21 元、1.32 元，对应8 月30 日收盘价，PE 估值为10.1X、8.8X、8.1X；假设公司分红率为60%，2023 年-2025 年A股息率分别为5.94%、6.82%、7.44%，H 股股息率分别为8.71%、10.00%、10.90%。

    　　考虑六武高速收购，预计公司2023 年-2025 年可实现归母净利润19.78 亿元、22.26 亿元、24.16 亿元，EPS 为0.93 元、1.05 元、1.14 元，对应8 月30 日收盘价，PE 估值为11.5X、10.2X、9.4X；假设公司分红率为75%，2023 年-2025 年A 股息率分别为6.53%、7.35%、7.98%，H 股股息率分别为9.58%、10.78%、11.70%。维持“买入”评级。

    　　风险提示：局部地区疫情扰动、经济下行导致车流量下降、收费政策变化、再投资风险等。