煤价维持高位，前三季度业绩大幅亏损。2022 年前三季度，公司实现营业收入1839 亿元（+26.59%）。受燃煤采购价格同比大幅上涨及电量下滑影响，公司前三季度业绩亏损，归属于母公司股东净利润为-39.4 亿元（-477%），每股收益为-0.35 元。公司营业收入大幅增长得益于电价上浮，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为507.01 元/兆瓦时（+21.32%）。

    　　燃料成本环比有所下降，亏损幅度收窄。2022Q3 公司单季度归母净利润-9.34 亿元，环比2022Q2 归母净利-20.52 亿元，亏损额度有所收窄，主要得益于燃煤成本下降及电量增长。

    　　新能源装机占比持续提升，贡献主要盈利。2022 年前三季度，公司新增风电/光伏装机2.2/1.5GW。截至2022Q3 末，公司控股装机风电12.7GW，光伏4.8GW，风电光装机占比提升至14.2%.我们测算2022 年前三季度新能源贡献归母净利约47 亿元，2022Q3 单季度贡献约13 亿元。预计十四五期间新增新能源装机40GW，到2025 年末，新能源装机达到50GW。

    　　随着新能源装机提升、绿电交易推进，公司利润结构将持续优化。

    　　控制煤价在合理区间，火电有望迎来业绩翻转。2 月24 日，发改委发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，根据《价格法》等相关法律法规规定，现就进一步完善煤炭市场价格形成机制，促进秦皇岛港下水煤（5500 千卡）中长期交易价格在合理区间570～770 元/吨（含税）。

    　　国家政策大力推动煤炭保供调价，“3 个100%”政策落地，煤炭新长协换改签完成，预计公司煤炭燃料成本压力将有所缓解。同时，煤电市场化交易电价上浮，助力公司对冲燃料成本压力。

    　　风险提示：行业政策不及预期；用电量下滑；煤价持续高位；电价下滑。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。

    　　由于煤价持续高位，下调部分盈利预测。我们预计2022-2024 年，公司营业收入分别为2414、2499、2578 亿元（原值2319、2404、2481 亿元），同比增长18%、4%、3%；归母净利润分别为-46.5、109.3、145.2 亿元（原值31、112、147 亿元）；EPS 为-0.30、0.70 、0.92 元。预计2023 年新能源贡献78.5 亿元，火电及其他贡献业绩为23.6 亿元。给予新能源16-17 倍PE 估值，火电及其他9-10 倍PE 估值，公司合理市值为1398-1570 亿元，对应8.90-10.00 元/股，较目前股价有9%~22%的溢价空间，维持“买入”评级。