2025 业绩符合市场预期；1Q26 业绩略好于市场预期公司公布2025 及1Q26 业绩：2025 年收入133.46 亿元，同比+7.9%；归母净利润21.17 亿元，同比+9.45%；1Q26 收入31.98 亿元，同比+0.81%；归母净利润5.78 亿元，同比+11.33%。公司2025 年业绩基本符合市场预期；1Q26 业绩略好于市场预期，主要由于投资收益及财务费用表现好于预期。

    　　2025 年航空及非航业务稳步修复。2025 年公司航空性收入同比增长8%，对应2025 年公司起降架次、旅客吞吐量同比分别增长5%、8%。2025 年公司非航业务同比增长8%，商业餐饮、物流服务收入同比分别增长7%、9%。2025 年公司免税租金同比增长4%至12.57 亿元。1Q26 公司收入同比增长1%，低于经营数据增长表现，我们认为主要是由于免税租金收入拖累。

    　　成本控制良好；1Q26 投资收益较快增长。2025、1Q26 年公司营业成本同比基本持平、增长3%。1Q26 投资收益同比+38%，主要受益部分参股公司经营效益及部分股权投资基金收益增长。

    　　发展趋势

    　　1Q26 新免税合约开始执行，持续关注免税业务动向。公司自1Q26 开始执行新免税合约，1Q26 确认免税租金1.76 亿元，同比下滑49%，我们认为或是由于免租装修租金安排原因以及新免税商需要一定筹备时间，建议持续关注免税业务后续动向。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调2026 年盈利预测10%至25.45 亿元，主要是下调了免税收入假设；我们引入2027 年盈利预测31.40 亿元，主要假设2027 年两场旅客吞吐量同比增长4%，免税人均消费温和复苏。

    　　当前股价对应26.8 倍2026 年市盈率和21.7 倍2027 年市盈率。

    　　维持跑赢行业评级，下调目标价10%至31.0 元，对应30 倍2026 年市盈率，较当前股价有13%的上行空间。

    　　风险

    　　国际航线客流修复不及预期，免税业务回暖不及预期，运营成本增长超预期。