一季度净亏损环比缩窄，国内线流量强势反弹；维持“增持”

    　　上海机场2021 年一季度营业收入8.66 亿，同比下降47.1%，归母净亏损4.36 亿，亏损额比我们此前预期（4.5 亿）略少3%，环比2020 年四季度亏损额缩窄0.93 亿，2020 年同期为净利润0.81 亿。免税补充协议使得公司免税租金同比大幅下滑，拖累营收。目前公司国内线流量快速提升，3 月国内线旅客吞吐量已达到2019 年同期109%，推动整体流量恢复。我们维持2021E-2023E 归母净利润预测2.03/22.93/34.03 亿，测算目标价64.39元，维持“增持”评级。

    　　3 月国内线流量已超2019 年同期，国际线拖累整体流量恢复一季度国内航空需求呈现前低后高走势，上海机场完成旅客吞吐量668 万人次，环比下滑19.5%，同降17.3%，主要由于春节前国内航空需求疲弱，并且国际旅客吞吐量持续低迷（国际+地区一季度同降92.2%）。不过国内线在3 月强势反弹，旅客吞吐量达到2019 年同期109%，使得一季度国内旅客吞吐量同比增长58.3%（环比下滑19.9%）。我们预计国内线流量将持续提升，推动整体旅客吞吐量进一步修复。同时公司货运需求依旧旺盛，一季度上海机场货邮吞吐量同增37.8%，环比仅小幅下滑2.0%，带动一季度飞机起降架次环比下滑10.0%，小于旅客吞吐量环比降幅，同增11.8%。

    　　免税补充协议拖累营收，亏损额环比缩窄

    　　公司一季度营收同比大幅下滑47.1%，除流量拖累外，免税补充协议使得一季度免税租金收入仅0.92 亿，同比下降5.7 亿，不过营收环比2020 年四季度基本持平。同时一季度营业成本14.7 亿，环比减少2.5 亿，或部分由于新租赁准则下，租赁费转记为财务费用，财务费用环比增加1.5 亿。另外一季度公司投资收益1.5 亿，环比下降0.8 亿。成本费用控制良好，使得一季度公司归母净亏损4.36 亿，环比缩窄0.93 亿（20 年同期为净利润0.81 亿）。

    　　维持目标价64.39 元及“增持”评级

    　　目前公司国际线依然低迷，但国内线流量提升迅速，或将推动公司亏损缩窄。

    　　我们维持2021E-2023E 归母净利润预测2.03/22.93/34.03 亿，基于自由现金流折现法，维持目标价64.39 元（WACC8.6%）；免税业务需跟踪观察相关政策发展，以及运营商、各渠道间的博弈，但长期公司拥有门户口岸优势，流量汇集趋势不变，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、新冠疫情持续时间和影响超预期、国际线客流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。