2011 年上半年业绩低于预期：

    上半年，公司实现销售收入111.13 亿元，同比增长14.8%；实现净利润2.95 亿元，同比下滑23.0%，对应摊薄后每股收益0.15元，低于我们和市场预期。2 季度单季，公司实现销售收入56.87亿元，同比和环比分别增长10.6%和4.8%，实现净利润1.04 亿元，对应每股盈利0.05 元，同比和环比分别下滑46.9%和45.4%。

    正面：

    旗下产品份额都有稳定提升。轻卡销售 12.0 万辆，同比增长2.8%，高于轻卡行业增幅1.1 个百分点，销量排名行业第二；MPV 销售2.1 万辆，同比增长80.3%。

    期间费用率同比和环比分别降低0.8 和2.4 个百分点。

    负面：

    尽管销量增长，但因产品结构变差东风康明斯业绩同比下滑18.9%至6.36 亿元。上半年公司销售柴油发动机13.2 万台，同比增长10.6%，高于柴油发动机行业增速10.6 个百分点。

    但因牵引车市场持续下滑，康明斯发动机L 系列未达成预期，导致业绩仍同比下滑。

    原材料成本压力使得公司毛利率同比下降1.3 个百分点。上半年，在原材料涨价、人工成本上升以及“燃油限值”公告费增加等成本压力下，郑州日产SUV 和皮卡业务毛利率下降2.45 个百分点至13.9%，上半年贡献盈利下降29%至0.36亿元；本部轻型车业务毛利率下降2.41 个百分点至6.74%。

    发展趋势：

    三季度物流重卡依旧相对低迷，东风康明斯盈利贡献难有较好表现，短期来看公司依旧面临一定盈利压力。但中长期来看，随着康明斯产品型谱进一步完善以及郑州日产销量攀升，公司盈利仍将重回稳定增长通道；另外A08 高端轻客项目投产以及公司电动车业务开拓也将打开公司长期发展空间。

    盈利预测：

    我们下调公司2011 和2012 年EPS 分别至每股0.33 元和0.40 元。

    目前股价对应2011 年PE 和PB 分别为12.2 倍和1.3 倍，PE 估值处于中端，PB 估值处于行业底部。考虑到公司旗下康明斯和郑州日产的稳定增长、公司中高端轻卡及发动机业务带来本部经营状况改善，我们维持对公司中长期推荐评级。但由于重卡销量短期较难超出预期，建议短期内投资者可保持相对谨慎。