位列三大枢纽，业务持续攀升

    　　白云机场双航站楼三跑道的硬件产能保障旅客吞吐量持续攀升。19 年旅客量已经达到7338 万人次，同比增5.2%；20 年因疫情影响，旅客量4377 万人次，同比降40.4%，暂列全球第一。

    　　产能保障，航空主业将进一步放量

    　　白云机场开启三期扩建，拟以2030 年旅客吞吐量1.2 亿人次为目标，远期目标吞吐量1.4 亿人次，增长空间有望进一步打开。此外，机场存量设施的提效，宽体机投放比例增加及国际线占比提高均将对机场航空主业产生正向贡献。

    　　非航放量前景广阔，远期业绩可期

    　　近年来机场更多采用外包形式，将商业、广告阵地外包给专业运营者，以收取租金的方式获取收益。白云机场T2 投产前，商业、广告、免税均进行招标，即便是保底租金亦可为公司对冲航站楼投产带来的成本压力，超额提成进一步提升远期业绩预期。

    　　免税阶段性承压，长期趋势不改

    　　机场是国际客流的核心集散地，流量垄断地位无可比拟，而海南离岛免税的蓬勃发展有望壮大一批免税运营商，2018-2019 年即便支付高额扣点租金，日上上海和日上中国依旧实现盈利，未来机场免税再度启动招标之时，如当前运营方提供的租金水平过低，则机场方拥有选择权，且国际惯例来看，成熟市场下市场化谈判的机场作为地主方均具备较高的收费能力。疫情消退后，机场议价能力有望全面提升，持续提升收入利润预期。

    　　投资建议

    　　预计20-23 年归母净利润分别为-2.82 亿、1.93 亿、16.24 亿、22.82亿，EPS 分别为-0.12 元、0.08 元、0.69 元、0.96 元。自非航业务成为主导机场业绩的核心逻辑开始，白云机场的PE 估值水平显著提升，投资者更注重于机场股的类消费属性。给予“买入”评级及目标价19.2元，目标价对应2023 年的PE 估值为20 倍。