公司延续遵循非航合同暂估收入,全年确认有待协商。下调2021-2022 年国际客流假设,盈利恢复有待2022 年。
投资要点:
维持中性评级 。国内客流率先恢复,业绩改善相对缓慢。下调国际客流假设,且考虑定增完成导致股本增加14%,下调2020-22 年EPS预测至0.01/0.15/0.41 元(原0.01/0.18/0.59)。暂假设主体工程由上市公司投资,假设资本开支220 亿元左右。维持目标价14.65 元。
三季度经营改善较为缓慢。前三季度客流同比缩减47%,收入-39%,成本-18%,净利-3 亿元。白云三季度客流恢复明显快于行业,9 月国内客流率先恢复。Q3 客流同比缩减29%,较Q2 大幅缩窄30%;Q3净利-1.3 亿元,与Q2 相当,改善速度慢于客流复苏。机场成本相对刚性,且随着客流恢复,预计部分外包业务成本增加,同时上半年社保减免政策停止,Q3 成本环比上升13%。
非航收入确认有待年底协商。非航业务是公司利润核心。Q3 新增应收账款3.7 亿元,推测公司继续按商业合同暂估非航收入,年底需协商确认全年收入。考虑白云免税合同年度保底相对较低,且分成比例递减激励机制保障经营积极性,我们维持免税合同履约假设。广告是2B 可选消费,广告发布收入受疫情影响明显,需注意部分广告商合同执行能力,我们维持2020 年广告减免2 个月保底租金的假设。
下调国际客流假设。新冠疫苗从上市到实现疫情有效控制仍需时间,预计2021 上半年国际客班管控措施大概率延续,下调2021 年国际客流较2019 年恢复20%(原50%),2022 年恢复80%(原117%)。
风险提示。扩建风险,商业违约,疫情持续,融资摊薄,政策风险。