投资要点

    　　浦发银行营收利润增速仍落后于同业，但资产结构、收入结构、资产质量已有所改善，整体经营仍在筑底过程中。

    　　核心观点

    　　因成都分行风险事件，浦发银行自2017 年起面临阶段性资产质量的巨大压力。

    　　为重塑中长期发展基础，浦发银行自2020 年起立足长三角主场优势，推进轻型银行、绿色银行和全景银行建设。目前，浦发银行营收、利润增速仍落后于同业，但资产结构、收入结构、资产质量已有所改善，整体经营仍在筑底过程中。

    　　1. 资产结构调整。受不良资产处置及主动调整信贷投向等因素影响，浦发银行贷款同比增速由19A 的13.4%放缓至23Q1 的2.5%，信贷增速慢于股份制同业。但在浦发银行战略投入的长三角区域、绿色金融及科技金融领域，贷款增速远高于平均水平，在总盘子中的比重上升，资产结构趋于改善。①长三角区域贷款余额近四年年均复合增速为10.4%，保持区域内股份制银行市场份额第一。②绿色贷款余额近四年年均复合增速为18.4%，余额规模居股份制银行第二位。③科创贷款余额近三年年均复合增速为29%，服务已覆盖70%以上的科创板上市企业。

    　　2. 收入结构调整。作为打造“轻型银行”的成果之一，浦发银行非利息净收入在营业收入中的占比由2019 年的24.2%逐步攀升至2022 年的29.1%。增长主要来自财富管理业务。近三年财富管理业务收入年均复合增速为14.5%，测算管理个人客户金融资产（AUM）年均复合增速为17%，财富管理专业能力有所提升。

    　　3. 资产质量改善。浦发银行自20Q1 至23Q1 连续13 个季度实现不良率环比下降，自22Q1 至23Q1 连续5 个季度拨备覆盖率环比上升， TTM 信用成本率、TTM 不良净生成率均处近四年低位，资产质量稳中向好趋势基本得到验证。

    　　4. 业绩仍在筑底。从23Q1 营收、利润表现看，浦发银行结构调整成果切实转化为财务收益尚需时日，目前仍在筑底阶段。23Q1 归母净利润同比-18.3%，增速环比22A 进一步下滑14.9pc；营业收入同比-3.8%，增速环比-2.6pc，归母净利润增速居上市银行最末位。拖累因素主要包括：①净息差，测算23Q1 单季净息差（期初期末口径，下同）环比22Q4 下降13bp 至1.54%，对营收的负贡献环比22A扩大11.7pc至16.8%，其中，生息资产收益率环比-7bp 至3.80%，主要受LPR重定价及新发放贷款定价边际下行影响，付息负债成本率环比+3bp 至2.27%，主要受存款定期化影响，测算Q1 定期存款日均在存款日均总额中的占比环比+4.2pc 至56.9%。②手续费收入同比-10.6%，主要受居民财富产品风险偏好下降、消费修复不及预期及浦银理财规模收缩影响。③拨备对利润的负贡献环比-7.8pc 至-8.9%，主要受23Q1 零售消费及信用卡贷款不良生成仍处高位，以及应用预期信用损失法计提的影响。积极性因素主要包括： ① 其他非息同比+43.4%，主要系上投摩根股权出售的一次性收入。②生息资产日均同比+4.8%，增速环比+1.4pc。主要系岁末年初把握债市利率高点加大了债券资产配置力度。

    　　展望未来，考虑到上投摩根72.4 亿元股权交易收入对营收利润增速贡献将逐季摊薄，预计年内浦发银行营收、归母净利润增速将持续承压，业绩仍在筑底阶段。

    　　盈利预测与估值

    　　预计浦发银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长-7.58%、2.80%、4.15%，对应BPS 21.15、22.32、23.55 元/股。现价对应2023 年PB 估值0.36 倍。

    　　目标价9.06 元/股，对应2023 年PB 0.43 倍，现价空间20%。

    　　风险提示

    　　宏观经济失速，不良大幅暴露。