3Q21 业绩低于我们预期

    浦发银行公布3Q21 业绩，1-3Q21 公司营业收入/归母净利润同比分别下降3.5%/下降7.2%，3Q21 公司营业收入/归母净利润同比分别下降2.5%/下降25.9%，业绩低于我们预期，主要原因是息差承压及中收表现偏弱。

    发展趋势

    我们认为公司目前处于内部结构优化期，对存量业务及资产结构的优化有助长期发展。公司自年初以来采取审慎的资产扩张策略，将工作重心放在存量业务及资产结构的优化上，主要体现在：1）深挖区域及产业结构性机会：公司积极助力长三角产业转型升级，对公信贷投放上向国家政策支持的新兴产业，以及普惠小微、科技创新、绿色金融等领域倾斜。2）巩固托管业务优势：公司依托资产托管品牌，构建高质量可持续的托管业务发展模式，3Q21 资产托管规模达到14.18 亿元，较上半年末提升0.09 万亿元，1-3Q21 实现托管费收入23.71 亿元（1H21 为16.71 亿元。3）数字化转型持续深化：公司“全景银行”建设进入新阶段，2C 端围绕与民生相关的热点场景拓展客户，新增连接达标客户数超过1.7 万户；2B 端赋能企业业务架构转型，促进组织效率提升；2F 端强化行业数据分析，支撑金融机构客户智能化运营。

    利息及非息业务表现偏弱。1）息差拖累利息业务表现：1-3Q21 公司净利息收入同比下降1.8%，贷款总额保持积极增长的情况下（同比+11.3%），息差拖累较为明显。2）中收仍待恢复，托管业务表现良好。1-3Q21 公司实现净手续费收入223.2 亿元，同比下降19.7%（1H21 同比下降10.0%），主要受基数上升影响。

    账面指标改善，存量风险去化。1）账面资产质量改善：3Q21 公司不良率环比2Q21 下降0.02ppt 至1.62%，关注贷款率环比2Q21 下降0.12ppt 至2.14%，账面资产质量向好。2）存量风险持续出清：公司保持积极的拨备计提节奏，同时维持较大的贷款核销力度，存量风险处于去化过程中。3）拨备水平持稳：3Q21 公司拨备覆盖率环比2Q21 下降0.1ppt 至148.6%，风险抵补能力整体稳定。

    盈利预测与估值

    考虑到公司业务结构优化效果仍待观察，我们下调2021 和2022 年归母净利润14.4%和18.0%至551.4 亿元和581.6 亿元，当前股价对应2021 /2022 年4.8x/4.5xP/E，0.5x/0.4xP/B。维持跑赢行业评级，综合考虑公司发展预期及目前较低的估值水平，我们小幅下调目标价2.2%至9.61 元，对应0.5x/0.5x 2021E/2022E P/B，较当前股价有7.5%的上行空间。

    风险

    结构优化成效不及预期，资产质量修复不及预期。