事件
4 月29 日，浦发银行披露2021 年一季报。1Q21 实现营业收入495.22 亿元，同比下降10.6%；实现归母净利润186.97 亿元，同比增长7.7%。1Q21 不良率1.66%，季度环比下降7bps；1Q21 拨备覆盖率154.28%，季度环比提高1.5pct。
简评
1．1 季度息收低点，看好后续回升
1Q21 浦发银行营收同比下滑10.6%，分项来看，1Q21 利息净收入336.72 亿元，同比下降8.09%，占营收的67.99%；非息收入158.80 亿元，同比下降15.63%，占营收的32.01%，占比同比下降1.89pct。其中净手续费及佣金收入81.24 亿元，同比下降14.54%。
利息收入下降主要是去年一季度息差全年高位，1Q21 净息差（测算值）同比大降40bps，负向贡献营收16.15%，抵销规模正向增长贡献10.80%。我们认为随着去年底息差降势已经显著收窄下，后三季度息差将逐步回稳，对营收的负向贡献将会明显减少，一季度是息收增长低点。
从2020 年浦发的净手续费收入结构来看，托管及银行卡业务收入是主要构成，占比分别为34.83%及32.83%，参照同业一季度浦发托管业务应该增长较好，主要负向贡献预期来自银行卡及其他业务，同时净手续费的支出加大，预期与渠道引流费用加大有关；其他非息收入的投资收益也受贵金属收益减少下降。浦发银行聚焦财富管理与投资银行，拥有多个金融牌照，着力提升“大资管”与“大投行”服务能力，虽然一季度中收有所下滑，但一季度管理个人资产余额达3.25 万亿元，较年初增长3.83%，保持了稳步增长，个人存款首次突破万亿，“大资管”能力增强；未来综合化经营下，中收增长可期。
2．不良继续保持双降，资产质量夯实
1Q21 浦发银行不良余额781.57 亿元，较年初下降0.39pct；不良率1.66%，季度环比下降7bps。不良自去年一季度开始持续额率双降，彰显浦发对于资产质量改善上的决心。前瞻性指标来看，1Q21关注类占比为2.52%，季度环比下降6bps，潜在风险也在出清。
1Q21 拨备覆盖率提高至154.28%，季度环比提高1.51pct，风险抵补能力增强。
去年末浦发不良下降主要来自对公不良，同比大降75bps 至2.33%；与此同时，零售不良同比提升3bps 至1.35%，主要是信用卡不良提升较快。我们预期浦发不良继续改善的趋势不变，今年伴随疫情消退居民消费需求修复下，消费类信贷的资产质量将有望恢复常态，带动零售不良改善。
3．一季度信贷投放加速；零售存款占比提升
一季度加大信贷投放，压降同业资产、债券投资。1Q21 浦发银行总资产达8.07 万亿元，较年初增长1.47%。
其中贷款总额达4.70 万亿元，较年初增长3.59%，增速快于去年同期（+1.2%），同时也快于总资产增速，贷款占总资产的58.22%，较年初提高1.19pct，同业资产、债券投资占比分别较年初下降0.56%/0.19%。从新增贷款投向来看，对公贷款/个人贷款/票据贴现占比分别为80.53%/3.67%/15.80%，一季度以对公投放为主。1Q21 对公贷款占比较年初上升1.03pct 至51.88%，零售贷款占比较年初下降0.82pct 至38.71%。在一季度信贷依然加大投放的趋势下，我们预期伴随后续息差企稳，贷款规模增长贡献显露，全年息收增长回升可期。
存款占比、零售存款占比提升。1Q21 浦发银行存款总额达4.19 万亿元，较年初增长2.81%，占总负债的56.61%，占比较年初提升0.80%。存款结构来看，新增存款主要来自零售，占新增存款的73.71%。1Q21 对公存款/零售存款的占比为75.01%/24.91%，零售存款首次突破万亿，占总存款比重较年初提升1.37pct。
4．投资建议与盈利预测
我们继续看好浦发银行，主要原因包括：1）NIM 将环比回升。本年内后几个季度，随着新增信贷中零售贷款高增长，零售贷款占比提高，资产端收益率将所有改善，NIM 预计将环比回升，同时我们相信一季度是息收低点，随着信贷规模扩张，NIM 的回升，息收贡献将由负转正，预计全年息收将实现正增长；2）资产质量持续改善。不良实现连续五个季度的双降，关注率也在改善，整体资产质量在夯实；未来几个季度,不良率和关注类贷款占比将继续下降，信用成本率将将环比下降。3）零售优势增强。随着科技加零售的深度绑定，零售优势将持续改善。未来管理个人资产余额稳步提升，零售存款占比提升，财富管理业务也将实现较快发展；这将持续贡献中收的增长。4）中长期来看，区位优势和综合化优势将继续增强。长三角区域经济修复相对较好，浦发区位优势显著，其将从中受益；同时浦发手持多张牌，多牌照综合化经营，将有助于中收的稳定增长；而且其优先提出全景银行发展战略，未来金融科技领先优势将带动各项业务的稳定发展和持续优化，未来业务增长能力强。
我们预计，浦发2021 年营业收入同比增长9.9%，归母净利润同比增长10.2%，当前股价对应0.50 倍21 年PB，维持买入评级。目标价15 元，对应0.74 倍PB。
5．风险提示
公司主要面临以下风险：1）宏观经济大幅下滑，引发银行不良风险；2）全球疫情出现超预期反弹，国内外政策发生变化；3）中国无风险利率中枢大幅上移。