投资建议

    浦发银行公布2020 业绩，全年营收同比增长3.0%，归母净利润同比增长-1%，业绩符合预期且资产质量指标全面改善。展望20201年，我们预计2021 年公司资产质量将持续改善，营收能力增强，报表修复逻辑推动估值大幅上修，上调至跑赢行业评级。理由如下：

    资产质量指标显著改善。2020 年末公司不良率录得1.73%，季度环比下降12bp，较2019 年末下降30bp，为3Q16 以来最低水平。2020 年末拨备覆盖率为152.8%，环比提升3.3ppt。

    4Q20 采取大量核销处置，加回核销后全年净不良生成率为1.69%（vs. 2019 年的2.29%）。2020 末逾期类、关注类贷款占比较1H20 末分别下降0.39ppt 和0.22ppt；

    业绩V 型反转兑现，单季净利润增速环比大幅提高31.4ppt。

    4Q20 单季营收同比增长8.5%，归母净利润同比增长28.6%（增速环比提升31.4 ppt），带动全年营收同比增长3%，归母净利润同比增长-1.0%，利润增速呈现V 型反转趋势。规模扩张保持平稳， 2020 年末资产/ 贷款/ 存款规模同比增长10.1%/12.6%/12.4%；

    资管财富业务推动非息增长，科技布局加快。银行2020 年净利息收入录得负增长，主要由于贷款利率下行导致净息差同比收窄32bp，但季度环比呈现企稳态势。非息收入全年同比增长25.2%，非息收入占营收比重较2019 年末提升5.22ppt到29.4%。其中净手续费收入同比增长高达37%，受托管及代销业务带动。向前看，经济复苏驱动下体验式金融活动有望恢复，代销、资管等轻资本业务有望进一步提升非息收入占比。同时公司年度科技投入提升到57 亿元，同比增长39%。

    我们与市场的最大不同？我们认为当前浦发银行的估值修复核心逻辑在于资产负债表出清，而非净息差波动或利润释放节奏。2020年大幅增加的拨备计提和核销处置正在迅速健康化报表，为未来2-3 年银行商业模式轻资本转型和盈利释放夯实基础。

    潜在催化剂：净息差企稳上升，非息业务发力强劲。

    盈利预测与估值

    由于银行资产质量明显向好、叠加宏观经济修复有望提升盈利能力，我们上调2021/2022 年净利润6.3%/8.4%至644 亿元/709 亿元。

    当前股价对应2021/2022 年0.5 倍/0.5 倍市净率。上调至跑赢行业评级并且上调目标价23%至15.6 元，对应0.8 倍2021 年市净率和0.7 倍2022 年市净率，较当前有47%的上行空间。

    风险

    资产质量修复进程不及预期。