自主品牌业务维持增长，费用端短期存在压力。公司2025 前三季度实现营业收入47.37 亿元，同比+29.03%，其中单Q3 实现营业收入15.17 亿元，环比-12.88%，同比+21.85%，报告期内公司麦富迪品牌稳健扩张，弗列加特品牌增势亮眼，境内自有品牌业务整体收入维持增长。公司2025 前三季度实现归母净利润5.13 亿元，同比+9.05%，其中单Q3 实现归母净利润1.35 亿元，环比-22.35%，同比-16.65%，报告期内公司继续加大自主品牌及直销渠道拓展，Q3 销售费用3.54 亿元，同比增幅超50%，导致短期盈利承压。

    　　毛利率维持改善，净利率因短期营销投入加大而承压。公司2025 前三季度整体销售毛利率42.83%，同比+0.85pct，其中单Q3 毛利率为42.92%，同比+1.08pct。年内受美国对贸易伙伴加征普遍关税影响，公司中国工厂对美出口订单短期受阻，零食出口代工业务短期有所承压，但公司依靠自有品牌及直销渠道拓展，带动整体毛利率维持同比增势。公司2025前三季度整体销售净利率10.84%，同比-2.01pct，其中单Q3 净利率为8.91%，同比-4.16pct，主要系销售费用率增加所致。

    　　具体来看，公司2025 前三季度销售费用为10.34 亿元，同比+48.86%，对应销售费用率21.82%（同比+2.90pct），主要系自有品牌收入增长、直销占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致；2025 前三季度管理费用为2.69 亿元，同比+26.91%，对应管理费用率5.68%（同比-0.10pct）；2025 前三季度研发费用为0.70 亿元，同比+17.09%，对应研发费用率1.48%（同比-0.15pct）。

    　　公司致力“经销转直销”，不断增厚公司盈利能力。公司目前品牌矩阵完善，正积极拓展新品，并基于前期在品牌侧的扎实积累，积极推进渠道侧变革，加大自有品牌直销模式拓展。2025H1 公司在天猫、京东、抖音等第三方平台的直销收入已达12.10 亿元，同比+39.72%，于总收入中占比已达37.73%。未来随高毛利直销收入占比提升，公司自有品牌业务整体量利表现有望继续得到强化。

    　　风险提示：汇率大幅波动的风险；中美贸易冲突的风险；自主品牌产品推广不及预期的风险等。

    　　投资建议：我们维持公司2025-2027 年归母净利润预测为7.4/9.4/11.9亿元，对应2025-2027 年EPS 分别为1.9/2.4/3.0 元。未来随高端品牌和直销模式拓展，公司主业有望保持量利高增，维持“优于大市”评级。