事件概述

    8月26日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业总收入24.27亿元， 同比+17.48%； 归母净利润3.08亿元， 同比+49.92%；扣非归母净利润2.91亿元，同比+42.28%。其中，单Q2实现营业收入13.29亿元，同比+14.48%；归母净利润1.60亿元，同比+32.64%；扣非归母净利润1.53亿元，同比+26.83%。

    主粮营收首超零食，利润率显著提升。24H1公司主粮/零食分别实现营收11.99/11.94亿元，分别同比+18.45%/+17.32%，营收占比分别为49.38%/49.20%，环比23年变化+1.15/-0.86个百分点，主粮营收体量首次超过零食，主粮规模的增长有助于公司强化自有品牌，提升盈利能力。上半年主粮/零食毛利率分别同比+12.78/+3.19个百分点至44.7%/39.2%，我们推测主粮毛利率提升较大主要系原材料成本下降及产品结构进一步优化。公司积极完善产品布局，一方面稳固核心品牌麦富迪，一方面持续布局高端宠食市场，继弗列加特品牌后，在今年上半年推出第三个自有品牌“汪臻醇”，我们认为，24年公司主粮体量有望再上新台阶。

    直销渠道表现亮眼，线上规模持续攀升。24H1公司通过第三方电商平台销售金额达到8.66亿元，同比增长61.24%，营收占比同比+9.74个百分点至35.85%，订单数/单笔订单收入分别为1097.99万笔/78.90元。其中，来自阿里及抖音系平台的收入为6.07亿元，营收占比为25.10%，同比增长50.71%，订单数/单笔订单收入分别为672.71万笔/90.16元。近年来，公司紧抓渠道变革红利，深度携手主流与新兴电商平台，实现线上业务的爆发式增长，品牌综合排名连续多年位列多家电商平台第一，我们预计随着公司自有品牌的不断发展，未来直销占比有望稳步提升。

    直销高增推升毛利率，销售费用同步增加。24H1 公司毛利率/净利率分别同比+7.84/+2.71 个百分点至42.05%/12.74%，其中24Q2 毛利率/净利率分别同比+8.59/+1.59 个百分点至42.80%/12.06%，我们推测毛利率提升主要系毛利率较高的直销渠道占比提升。24H1/24Q2 销售费用分别同比提升43.66%/42.09%至4.62/2.72 亿元，销售费用率分别同比+3.47/+3.97 个百分点至19.03%/20.45%，主要系公司自有品牌收入增加，直销渠道占比增加，相应的业务宣传费和销售服务费增加。

    我们预计未来随着产品结构优化与直销占比稳步提升，公司盈利质量有望持续向上。

    投资建议

    近年在我国人均可支配收入增长、对宠物陪伴的精神需求增加等多重因素的影响下，宠物经济蓬勃发展，随着人们对喂养商品粮的认知提升，市场对宠物食品的需求将进一步释放。公司凭借在产品、渠道和品牌方面的深耕与投入，稳坐国产宠物食品龙头，而随着宠物食品行业规模的快速增长与行业集中度的不断提升，公司市场份额也有望进 一步提升。我们预计公司24-26年营收分别为52.12/61.27/69.96亿元，同比增速分别20.44%/17.57%/14.17%； 归母净利润分别为6.08/8.15/10.47亿元，同比增速分别为41.75%/34.12%/28.39%。对应PE 31/23/18倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    产品升级不及预期，省内竞争加剧。