投资要点

    公司发布24H1 业绩：

    24H1 公司实现收入24.27 亿元，同比+17.48%，归母净利润3.08 亿元，同比+49.92%，其中Q2 实现收入13.29 亿元，同比+14.48%，归母净利润1.6 亿元，同比+32.64%，扣非归母净利润1.53 亿元，同比+26.83%。

    自主品牌高增增长，渠道结构升级

    拆分看，我们预计Q1/Q2 公司内销增速均在20%左右，自主品牌持续拉动成长，分产品看， 2024H1 公司零食/主粮/保健品及其他分别实现收入11.94/11.99/0.24 亿元，零食/主粮收入分别同比+17.3%/+18.5%，毛利率分别为39.2%/44.7%，分别同比+3.2pct/+12.8pct，干粮毛利率在产品结构升级与自主品牌占比提升驱动下得到大幅提升，驱动利润增长。渠道模式上，公司顺应行业发展趋势，持续发力线上渠道与直销模式，24H1 公司直销渠道收入8.66 亿元，同比+61%，占主营业务收入比重35.85%，同比+9.74pct，直销渠道毛利率显著高于经销，随着其占比提升，驱动盈利能力稳步改善。

    产品结构持续高端化，盈利能力显著提升

    公司持续推进产品结构高端化升级，主品牌麦富迪持续推出如Barf、羊奶肉中高端创新产品，品牌矩阵逐步完善，在高端猫粮弗列加特持续成长的基础上，公司于今年推出高端狗粮汪臻醇品牌，完成猫狗粮低中高全品牌矩阵的布局。24H1公司毛利率42.05%，同比+7.84pct，期间费用率25.76%，同比+4.66pct，销售费用率19.03%，同比+3.47pct，管理与研发费用率7.41%，同比+1.36pct，财务费用率-0.67%，同比-0.16pct，归母净利率12.71%，同比+2.75pct，其中24Q2 毛利率42.8%，同比+8.59pct，期间费用率27.34%，同比+6.44pct，其中销售费用率20.45%，同比+3.97pct，管理与研发费用率7.66%，同比+2.06pct，财务费用率-0.77%，同比+0.4pct，归母净利率12.05%，同比+1.65pct。

    强渠道力&强产品力，乖宝α凸显

    我们认为公司份额持续提升基于：（1）新兴渠道提前布局，14 年率先聚焦电商，目前抖音、天猫、京东领先地位稳固，其中抖音大幅领先第二名品牌喵梵思，自播为主保障抖音渠道盈利；（2）基于渠道优势和数据库积累对消费者痛点精准切入、差异化产品研发力强，持续多年保持1 年1 款爆品迭代（17 年双拼粮、18 年鱼油粮、19-20 年弗列加特、21-22 年Barf 系列、22-23 年羊奶肉系列等）；（3）品牌营销意识领先，通过综艺品牌广告投放等方式持续增加品牌曝光；（4）产品良性升级，品牌矩阵强化，弗列加特本轮618 首次进入天猫TOP10，GMV 同比增长230%+。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司24-26 年实现收入52.6/64.8/78.3 亿元，分别同比+22%/23%/21%，实现归母净利润5.68/7.28/8.91 亿元，分别同比+32%/28%/22%，对应PE34/27/22X，看好公司深耕优质赛道，依托强渠道&强营销能力实现长期成长，维持“买入”评级。

    风险提示

    渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；消费需求疲弱。