公司简介

    　　公司成立于2006 年，从宠物零食海外代工起家，后成长为国产宠食翘楚，22 年国内自主品牌占比超60% 。22/1Q23 年营收33.8/9.0 亿元，同比+31.9%/+24.5%，归母净利润2.67/0.85 亿元，净利率+7.8%/+9.5%。本次IPO 发行价格39.99 元/股，公开发行新股数量4000.45 万股，募集资金16 亿元，主要用于产能扩建、智能仓储等。

    　　投资逻辑

    　　产品布局：主粮为基，从广谱覆盖到细分创新，三大升级策略构建长足发展空间。主品牌麦富迪立足性价比，且基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代，22 年主粮占国内业务比例68%，出货口径单价同比+27%，毛利率41.9%（同比+4.5pct）。品牌升级三大策略：1）主品牌麦富迪在基础系列基础上，推出Barf 生骨肉系列、羊奶系列向上拉伸价格带；2）高端副牌弗列加特定位高端猫主粮线，以冻干、烘焙粮品类升级对标外资高端品牌；3）2021 年收购海外品牌Waggin’ Train 完善高端矩阵。

    　　线上先发优势+精细化运营抢占渠道发展红利，植入+内容推广+跨界联名，多维度强化品牌价值。公司18-22 线上营收CAGR 达45.6%，22 年线上收入15.87 亿元，占比77.6%，主品牌天猫官旗粉丝数已超过240 万人，流量基础较国内其他品牌更具优势，20-22 年销售费用率13.1%/13.8%/ 16.0%，泛娱乐、新平台品宣等业务宣传费占比超45%。渠道角度，22 年直销/经销/商超渠道营收占比分别为36.7%/50.5%/12.9% ， 同比增速+75.4%/+27.0%/+194.0%，直销、商超增长强劲。

    　　ODM 业务：积累沃尔玛等优质大客户资源，稳健成长。19-22 年ODM 营收CAGR 为19.7%，原料端位于山东鸡肉产地&布局辐照设备，距离港口较近，具备资源优势，绑定沃尔玛、中央花园等大型渠道/品牌商。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　我们预测23-25 年公司总体营收分别为42.1、2/52.1/63.3 亿元，同比+24.3%/ +23.4%/+21.4%；归母净利分别为4.1/5.1/6.4亿元，同比+53.4%/+24.5%/+24.7%。我们采用PEG 估值法，可比公司23/24/25 年PEG 中位数分别为1.1/0.9/0.7X,考虑到公司作为国产宠食品牌龙头，整体产品力、渠道力等竞争要素优于行业平均水平，品牌势能处于提升期，应给予一定估值溢价，首次覆盖给予公司2024 年目标PEG 估值1.4X，对应24 年目标价59.8元，目标市值239 亿元，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　汇率波动的风险；原材料价格上涨的风险；贸易摩擦的风险；行业竞争加剧的风险。