本报告导读：

    Q3 营收依旧强劲，阶段性投入显著增加致利润承压；内修功力+外拓品类为长期增长奠定坚实基础，看好未来修复。

    投资要点：

    维持增持。公 司前三季度营收68 亿元/+55.5%，归母净利1.95亿元/-12.2%，扣非1.63 亿元/-21.5%；Q3 单季度营收26.2 亿元/+63.9%，归母-4018 万元/-156%，扣非-4655 万元/-171%低于预期。下调预测2024-26 年EPS 至0.89/1.28/1.71 元(原 1.13/1.52/1.98)增速6/44/34%；参考可比公司估值，给予2024 年32 倍PE，下调目标价至28.48 元，维持增持。

    Q3 营收延续高增，净利、现金流阶段性承压。1)Q1-3 单季度营收增速分别-44.7/55.5/63.9%，营收增速连续7 个季度提速；归母净利增速分别-65.6/52/-156%，扣非增速分别53.5/44.2/-171%；Q3 受新品开发力度/营销推广费用/人力成本等综合成本增加等影响；2)前三季度毛利率44.9%/-0.69pct(还原为同口径)，净利率2.87%/-2.21pct；3)期间费用率41.1%/+2.13pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别38/2.11/1.21/-0.23%，同比分别+2.44/-0.24/+0.04/-0.11pct；4)经营净现金流-4.85 亿元/-243%，因销售体量增加和新品开发数量提升而需增加备货以及为年底旺季备货；5)截至Q3 末存货20.8 亿元/+159%。

    我们预计核心经营指标Q4 望迎改善。

    服饰依旧亮眼，非服强化新品研发。1)前三季度服饰营收48.6 亿元/+57.8%，Q3 为18.56 亿元/+65%，其中Coofandy/Ekouaer/Avidlove三大核心品牌增速分别约52/69/46%，新品Zeagoo 增速约174%；2)非服已逐步消化前期不利因素及不断精简和聚焦细分品类的调整，同时逐步强化新品开发、渠道拓展和营销投放力度，前三季度营收16.36 亿元/+37.7%，Q3 为6.22 亿元/+43.3%。

    期待Q4 消费旺季表现，内修功力奠定长期增长。1)11-12 月进入海外消费旺季(感恩节+黑五网一+圣诞节)，公司2023Q4 营收/扣非净利分别占全年的33.3/33.6%，我们预计Q4 望保持较强表现；2)出海浪潮兴起叠加海外消费结构化迁移的背景下，平台内/外竞争均趋激烈；公司加大多品类新品开发力度，且扩大人员配置，我们认为短期业绩波动无虞，内修功力是为长期增长，期待后续修复。

    风险提示：国际贸易摩擦风险、海运上涨风险、行业竞争加剧等